人民幣實際匯率問題的討論

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1、 【人民幣實際?匯率問題的?討論】 主講人：盧鋒 評議人：張燕生、丁志杰、張斌、張永軍 張曙光：去年8月份?我在中心開?一個會，當時盧鋒就?講了他的研?究，我覺得很有?意思，這個研究前?前后后做了?很長時間，非常扎實。匯率問題是?咱們當前內?外失衡里邊?非常關鍵的?問題，前幾天發(fā)改?委還專門請?一些人討論?，所以我覺得?盧鋒今天的?演講對我們?進一步研究?這個問題可?能有很多的?幫助。下面先請盧?鋒來講，聽完以后咱?們來討論。 盧鋒

2、：匯率問題從?01年8月?17日的《金融時報》寫的一篇中?國貨幣低估?開始，從外國人提?出這個問題?，然后到中國?來，引起政策層?面的一些討?論，至今仍然很?激烈，我覺得這是?十分罕見的?，國內外的介?入都這么深?，國外的學術?界、企業(yè)、財經界，包括政界、國際組織都?對中國的匯?率政策發(fā)表?意見，中國的學術?界、政府官員都?要回應，而這些人的?觀點又很不?同，有的說一定?要升值，有的說一升?就是10大?災害。并且還有一?個特點，比如去年7?月21號匯?改已經對這?個做出了一?個政策上的?判斷，但是這個爭?論仍然還在?，所以我覺得?這是一個很?值得深思的?現象。但是我想，如果這個爭?論很尖銳，這

3、背后可能?還有一些很?深層的東西?值得從另外?的途徑去考?慮，所以我倒沒?有直接討論?名義匯率，我想采取另?外一個路線?，就是說這么?幾點：1、從實際匯率?和名義匯率?的關系來研?究匯率；2、從經濟增長?和實際匯率?的關系來研?究實際匯率?；3、改革開發(fā)以?來，或者跟開放?歷史現實相?結合的角度?來研究匯率?問題。 那么經濟發(fā)?展和實際匯?率有什么關?系呢？了解國際經?濟學的都知?道有一個基?本的理論假?設，就是巴拉薩?效應，或者叫巴拉?薩-薩繆爾森效?應，我想對這個?作一個介紹?，從而對中國?經濟長期發(fā)?展跟實際匯?率的走勢提?出一個起點?的分析假設?，這個分析假?設就提出一?些變量供我?

4、們研究，來考察中國?人民幣匯率?長期走勢的?情況。第2，我想觀察人?民幣的實際?表現跟理論?分析以及經?驗的一些情?況比較非常?特殊，為了強調這?個特殊性，我把它叫做?人民幣實際?匯率之謎。然后我想從?標準的理論?模型分析變?量和中國的?特殊背景這?兩個角度來?解釋為什么?人民幣實際?匯率有這樣?一個表現，同時也想解?釋為什么現?在人民幣匯?率是低估的?，最后我想概?括一下我整?個研究的觀?點。 第一，實際匯率和?經濟增長有?什么關系呢?？按照巴拉薩?效應，它是有關系?的。在講關系之?前，我還是先簡?單介紹一下?實際匯率的?概念，實際匯率的?定義在教科?書中有兩種?說法，用名義匯率?調整的兩

5、國?物價比例或?者用物價調?整的名義匯?率，實際上就是?把名義匯率?和兩國的價?格放在一塊?，只要有國際?貿易就有名?義匯率，而名義匯率?是一個自發(fā)?性的價格，但是實際匯?率的概念本?身是一個分?析提煉出的?概念，在現實生活?中你看不到?名義匯率。這個跟巴拉?薩效應有關?系，過去大家都?認為名義匯?率可以用購?買力平價來?解釋，兩國的購買?力平價決定?了均衡意義?上的名義匯?率，但是后來的?研究、特別是巴拉?薩效應提出?來以后，購買力平價?可能跟名義?匯率有一個?系統的偏差?，這個系統的?偏差我后面?要講，在這樣的背?景下，兩國的物價?比例并不等?于名義匯率?，所以兩國一?般物價之間?的比例有

6、時?候又叫相對?價格，而這個東西?按照購買力?平價就應該?等于1，它就不是一?個價格。但是為什么?實際匯率把?它定義為一?個價格呢？因為它不等?于1，會有系統的?偏差，理論上就不?等于1，而巴拉薩效?應就是證明?它在理論上?不等于1的?一個重要的?假設。那為什么需?要實際匯率?這個概念呢?？我想得也不?深入，但是邏輯上?我是這么理?解的，現在國際收?支失衡可以?歸結為價格?問題，從名義匯率?的角度來考?慮就要調名?義匯率，但是實際匯?率的概念告?訴我們，不一定，因為你任何?一個匯率的?失衡是實際?匯率在失衡?，應該從實際?量來考慮，那實際匯率?失衡你怎么?調呢？第一種可能?就是兩個物?價的通貨

7、膨?脹給定，我可以通過?名義匯率來?調整；還有名義匯?率不變，可以通過兩?國物價的相?對變化來調?整，這個是很重?要的。麥金農堅決?反對人民幣?名義匯率升?值，但是他好象?認為人民幣?實際匯率應?該升值，因為他對巴?拉薩效應是?很清楚的。大家如果熟?悉不可能三?角的話，就能理解如?果人民幣匯?率是低估的?，那么按照不?可能三角，如果經濟是?開放的，物價本身就?會升得更快?，因為你貨幣?政策不管用?，這樣經濟就?會過熱，物價就會大?幅度上升。在這個意義?上，一個開放的?經濟幾乎不?可能有低估?的實際匯率?，或者說實際?匯率是一個?內生變量，或者它至少?不是一個單?個的政策變?量，所以BAK?ER

8、就覺得?這種爭論很?表面，很不可理解?，如果匯率低?估了，物價就會升?，他不理解中?國的國情，就是說我可?以控制名義?匯率，我貨幣政策?不管用了，但是我還有?發(fā)改委，還有國土資?源部，我還有中紀?委等等，我還有其它?手段控制宏?觀經濟，就是說中國?轉型經濟有?這么大的可?能來控制實?際匯率，而實際匯率?在理論上不?是一個標準?的政策變量?，至少是幾個?政策變量的?結果，從這個意義?上講，實際匯率具?有整體性，名義匯率的?功能需要在?實際匯率的?基礎上來進?行闡述。 下面我們來?看一下在經?濟發(fā)展的過?程中，實際匯率呈?現什么樣的?發(fā)展趨勢呢?？按照巴拉薩?和薩繆爾森?提出的假設?，一個經濟如

9、?果長期持續(xù)?追趕，它的勞動生?產率的追趕?最終會導致?實際匯率升?值，他們是怎么?論證這個東?西的呢？他們說如果?是一個發(fā)達?國家的話，比如中國和?美國相比，中國的物價?應該比較便?宜，而用名義匯?率轉換的外?國價格應該?比較高，也就是說兩?國的相對價?格必定不等?于1，那么為什么?富國的價格?應該比較高?，而窮國的價?格應該比較?低呢？他們作了一?個很簡單的?但邏輯上非?常嚴謹的推?論，最重要的是?他們把一個?經濟分成兩?部門：可貿易和不?可貿易，可貿易部門?符合一價定?律，但是不可貿?易部門因為?產品不可貿?易，所以不需要?符合一價定?律，因為一價定?律背后的微?觀機制是一?個交易套利?

10、的行為，但是不可貿?易的概念就?是你沒法在?國際之間套?利，比如理發(fā)在?中國很便宜?的話，美國人還是?沒有辦法到?中國來購買?理發(fā)這個服?務，所以它不滿?足一價定律?。第2個很重?要的假設是?可貿易部門?勞動生產率?在窮國和富?國的差距比?較大，在富國的可?貿易部門，勞動生產率?水平要遠遠?高過窮國，如生產汽車?，你如果不能?生產、他能生產，那么他的勞?動生產率相?對而言就是?無窮大的，富國的不可?貿易品部門?的物價比較?高，它的一般物?價就要高一?些，這個判斷是?符合我們一?般經驗的，比如同樣1?00美元在?美國能買到?的東西要比?800元在?中國買到的?少得多，因為中國包?含了一些更?便宜

11、的不可?貿易品。 實際匯率升?值是通過價?格還是名義?匯率來升呢?？還是通過它?們兩個的組?合來升呢？這是一個經?驗的問題，沒有理由假?定勞動生產?率和工資的?變化是1比?1的，因為這兩個?是不同的力?量，勞動生產率?為什么會變?呢？生產函數發(fā)?生了變動。工資為什么?會變呢？它是由勞動?的供給和需?求決定的，它們之間必?定有聯系，但是并不一?定是絲絲入?扣的，所以我覺得?可以把這個?假設松開，通過經驗來?看工資的變?動和勞動生?產率的變動?是不是1比?1的，如果是1比?1，就通過價格?來調，如果不是1?比1，那你就可以?通過名義匯?率來調。 標準模型的?寫法都不考?慮我剛才講?的名義匯率?

12、的問題，但是我覺得?要把巴拉薩?效應用到中?國的場合需?要把名義匯?率在模型中?決定，而且我發(fā)現?很容易在模?型中決定，可貿易部門?勞動生產率?的增長和工?資有什么關?系呢？它說有3種?情況，第一，完全一樣，第2，工資不變，因為中國的?2元結構，所以中國的?工資是不變?的，這樣中國的?實際匯率就?不可能升值?，但是我想說?的是，工資如果不?變，單位勞動成?本就會下降?，如果名義匯?率不變的話?，國際收支就?會失衡，匯率最后要?由國際收支?失衡來決定?，還有第3點?。但是他掛到?嘴邊沒有講?名義匯率，這本身就很?有意思，就是說一個?人討論問題?總是在他的?歷史環(huán)境下?討論的，總是跟他直?接感興趣

13、的?結合在一塊?的，他的邏輯是?很清楚的，但是他的結?論是解決他?的問題。而現在我們?要用他的結?論來解釋我?們的問題，所以我覺得?有理由把它?作一個引申?，寫成一個模?型，以下是關鍵?變量---兩部門的工?資相等，就是說勞動?力在本國內?部是流動的?，然后國際生?產率差別可?貿易部門特?別大，而不可貿易?部門基本上?一樣，最后是國內?物價和國外?物價的比例?，這是他的一?些基本假定?。在這些基本?的假定上有?一些推論，我覺得對我?們最有用的?是這兩個表?達，實際匯率的?分母是本國?的可貿易部?門的勞動生?產率和不可?貿易部門的?勞動生產率?的比例，分子是國外?兩部門勞動?生產率的比?例，所以

14、實際匯?率是兩國兩?部門勞動生?產率比例的?一個函數，換句話，在動態(tài)的過?程中，如果兩國兩?部門的勞動?生產率的比?例持續(xù)不變?的話，會導致實際?匯率的變化?，通常我們有?理由相信在?經濟的發(fā)展?過程中，中國可貿易?部門的勞動?生產率增長?相對于不可?貿易部門的?勞動生產率?增長的比例?要比美國高?得多，我把它表述?成相對相對?勞動生產率?，什么叫相對?相對呢？第一個相對?時本國兩部?門的相對勞?動生產率，第2個相對?是本國相對?勞動生產率?跟國外同樣?的指標的比?例，整個邏輯就?是說由于這?個東西在不?同國家給定?的始點是不?一樣的，所以相對價?格不一樣，實際匯率不?等于1，在動態(tài)的背?景下

15、，這個相對相?對勞動生產?率會變化，會導致實際?匯率的變化?，但這個關系?實際上是兩?國不可貿易?品部門在本?國經濟中的?比例，有可能出現?相對勞動生?產率增長了?，但實際匯率?沒有升值，但是持續(xù)不?斷的增長，最終會導致?實際匯率的?增長，它講的是這?個道理。 第2個是我?講的，名義匯率取?決于兩國可?貿易品部門?的單位勞動?成本，那就是說在?一個經濟發(fā)?展的過程中?，如果勞動增?長率和工資?增長都是同?步的，那么有可能?名義匯率不?變，但是如果這?個工資增長?低于勞動增?長率，那么名義匯?率就有升值?的壓力，進而面臨國?際收支失衡?，這是我把它?的邏輯往前?推一步得到?的。我認為這個?結論

16、對于我?們理解中國?現在的情況?非常好，因為第一，中國處于開?放的經濟追?趕的背景，所以有理由?假定這個東?西在變。第2，現在中國不?是處于固定?匯率的體制?下，你要不變有?可能，但是至少你?有可能選擇?變化，所以你有理?由把它作為?一個選擇來?討論，這是整個巴?拉薩效應的?理論模型的?假設和技術?性的表達。它的經驗證?據怎么樣呢?？無非是兩方?面，一個是在一?個給定的時?點上，不同的國家?的相對價格?跟它的勞動?生產率是不?是有個理論?推測的關系?呢？還有歷史上?很多經濟追?趕的國家的?實際匯率是?不是有一個?升值的趨勢?呢？我覺得這個?圖形很簡單?，但能說明很?多東西，截面數據是?用人均收

17、入?和實際匯率?作一個回歸?分析，但為什么要?用人均收入?呢？理論上應該?勞動生產率?的比例，但要找到1?00多個國?家兩部門的?勞動生產率?的比例非常?困難，所以就用人?均收入的相?對差異來近?似表達這個?比例。巴拉薩效應?總體來看有?相當的經驗?證據，就是說這個?東西是有用?的，不要輕易放?棄。比如Gol?dmanS?achs做?過一個報告?，叫Drea?mingw?ithth?eBric?，我覺得那個?報告如果值?5萬美元的?話，那個tit?le要值一?半的價錢，Bric是?巴西、俄羅斯、印度和中國?，中國人更聰?明，翻譯成金磚?4國，就是說如果?中國經濟要?崛起的話，人民幣一定?要升值

18、，在它的預測?背后，人民幣的實?際匯率從2?003年到?2050年?，要升值2.98倍，它說的就是?巴拉薩效應?，只是沒有明?說而已。我覺得中國?已經經歷了?20多年的?發(fā)展，今后的發(fā)展?趨勢很明顯?，在這樣的背?景下，對于討論中?國人民幣匯?率是很有意?義的。 下面討論人?民幣實際匯?率的表現，人民幣實際?匯率有兩種?定義：內部實際匯?率和外部實?際匯率，要讀兩它有?多邊的、雙邊的、有效的，然后物價指?標的選擇又?有不同的觀?點。我的感覺是?不同的定義?、不同的度量?方法有不同?的功能，如果不深究?這個東西的?話，你就假定他?們各有功能?，然后在可能?的情況下都?進行一個度?量，這個度量起

19、?來也很簡單?，第一，你要有名義?匯率的數據?，第2，你要有兩國?物價的變動?數據。然后是物價?，中國的物價?是兩部門的?物價，既包含可貿?易品部門也?包含不可貿?易品部門，這樣就得到?4個有效匯?率的估計，第一，對美元的實?際匯率和有?效實際匯率?，然后每一個?實際匯率用?兩種方法度?量，一種方法是?都用CPI?，兩國物價都?用兩部門物?價，還有一種方?法是國內物?價用兩部門?物價，國外物價用?可貿易品的?物價，這兩個有非?常大的差別?，都用CPI?的物價度量?結果要遠遠?大于不對稱?的物價度量?結果，但是它們兩?者的相對差?別對我討論?不重要，因為它們的?基本走勢大?致是一致的?，分為3段

20、，第一段從改?革開放初期?一直到90?年代前中期?，是一個長期?的跨周期的?單調性的貶?值。但是在90?年代初到9?7年有一個?大幅的升值?，然后在過去?的89年中?不僅沒有升?值反而在貶?值，我把這個實?際匯率的變?動叫做一個?很特異的現?象或者叫做?實際匯率之?謎，為什么叫之?謎呢？從兩個角度?，第一個角度?，如果你看看?過去2戰(zhàn)以?后發(fā)展最快?的，所謂經歷過?經濟追趕的?國家的比較?長期的數據?來看，大概是這樣?一個情況，經濟增長率?都要比美國?高，也就是說在?幾十年中經?歷快速的增?長，有一些國家?在追趕的過?程中實際匯?率就升值了?，最典型的是?德國、法國、日本，當時經濟是?在一個比

21、較?高的水平，在這樣的水?平下進一步?追趕，巴拉薩效應?就比較明顯?，所以這個數?據顯著升值?跟前面那個?東西是一體?的，其它國家比?如韓國、新加坡、智利的經濟?增長挺快，也有顯著的?升值，但確實也有?一些國家的?升值不明顯?，這就回到前?面巴拉薩效?應講的圖形?，并不是所有?點都貼著這?條線走的，好象還有一?些別的東西?，最明顯的比?如臺灣分布?不明顯，然后馬來西?亞盡管年均?增長率比較?高，但是也不明?顯。不管怎么說?，中國在整個?圖中是一個?極大的反常?，不僅沒有升?值，貶值還這么?厲害，在這個事實?觀察的基礎?上至少是很?不同的，所以我把它?叫做實際匯?率之謎。第2點含義?就是說從這?

22、個政策來講?也很特殊，我找了所有?國家經濟增?長最快的階?段，中國是取了?78年到0?4年，基本的概念?就是說計劃?經濟的時候?不完全按照?購買力平價?，但是基本上?是根據購買?力平價的，從我們前面?的數據來看?，最早的匯率?是6.6左右，中國計劃經?濟的時候人?均收入也就?200、300美元?，按照巴拉薩?效應，根據購買力?平價定的匯?率肯定是高?估的，可貿易品就?出不去了，這個對于臺?灣的改革以?及中國改革?初期為什么?需要調匯率?都有更清晰?的解釋，但是我看早?年的討論基?本上都是就?事論事的。然后他們講?首先要貶值?，貶值意味著?偏離GDP?的均衡關系?，但是經濟增?長最終要向?GDP

23、收攏?，我覺得我最?佩服的是周?小川很敏感?，他注意到青?島的一些工?廠已經不是?我們理解的?勞動密集型?的了，生產函數已?經有了很大?的變化了，他發(fā)現中國?一些中檔的?產品已經上?到國外商品?的貨架上了?。 我概括一下?，按照巴拉薩?效應，一般來講，實際匯率應?該跟長期經?濟增長率有?關系，但是對人民?幣匯率不好?解釋，我覺得都很?有啟發(fā)，但是不好比?較全面地解?釋這個問題?，這就啟發(fā)了?我們從新的?角度研究這?個問題。第一，前面討論巴?拉薩效應使?用人均收入?直接概括或?者間接度量?勞動生產率?的相對增長?，沒有一篇論?文直接嚴謹?地度量過，有個別度量?太簡單了，或者用人均?收入，人均收

24、入在?跨國研究中?是可以的，但是在中國?用可能有很?大的問題。另外，單位勞動成?本的變動要?作一些度量?來考察巴拉?薩效應到底?管不管用或?者在多大程?度上管用，還是完全不?管用，第2，中國的初始?條件和外國?不一樣，標準模型的?初始條件是?一個市場經?濟，中國不是市?場經濟，而是從計劃?經濟轉型的?。第3，階段性的雙?順差可能會?獨立地起作?用。最后還有一?些中短期的?影響。 首先是兩部?門，在經驗中一?般把制造業(yè)?作為可貿易?品部門，把服務業(yè)作?為不可貿易?部門，但這并不嚴?謹，相對只能這?么做，我認為這個?數據可能是?理解巴拉薩?效應最重要?的數據，這個主要是?借鑒任若恩?做的研究，我

25、覺得沒有?這個東西要?做出結果困?難得多，但是很遺憾?這個數據從?來沒有人在?這個場合用?過，沒有這個數?據就沒法度?量兩部門勞?動生產率，盡管中國經?濟持續(xù)10?%左右的增長?，但是可貿易?品部門的增?長剛開始時?相對本國是?下降的，中國的增長?模式在80?年代以前和?80年代以?后是不一樣?的，如果你相信?這個數據，那就說明在?一個經濟發(fā)?展過程中，經濟追趕實?際上是被可?貿易部門的?勞動生產率?的增加來推?動的，但是這個數?據顯示在中?國，至少在初期?的10多年?間不時這樣?的，制造業(yè)的勞?動生產率并?沒有更快地?增長，那么為什么?整個經濟會?增長呢？主要靠第一?，農業(yè)工業(yè)增?長都挺快，

26、第2，人口結構的?變化、就業(yè)率的提?高，第3，部門轉移，就是說制造?業(yè)勞動生產?率沒有增加?，但是它的勞?動生產率的?絕對水平要?比農業(yè)高得?多，所以即便制?造業(yè)的勞動?生產率本身?沒有快速增?長，如果資源大?量從低勞動?生產率部門?向高勞動生?產率部門轉?移，它本身會帶?來一個效應?。我把它分成?幾個因素，發(fā)現即便制?造業(yè)的勞動?生產率很低?，但仍能導致?80年代9?%以上的增長?率，但是這個事?情是非常不?好的，因為此前經?濟是不均衡?的，計劃經濟時?的扭曲導致?它本身沒有?轉移的可能?性。工業(yè)勞動生?產率也在增?長，但是制造業(yè)?勞動生產率?穩(wěn)定地高于?服務業(yè)，所以巴拉薩?效應假定的?勞動

27、生產率?的增長在相?對意義上是?成立的并且?很穩(wěn)定。最重要的是?這個圖，這就是我們?說的相對相?對勞動生產?率，就是中國的?兩部門生產?率和發(fā)達國?家的兩部門?生產率之比?，這呈V字型?，開始時是下?降的，名義匯率到?最后要貶值?，如果按照巴?拉薩效應，你直接度量?兩部門的勞?動生產率，而不僅僅用?人均收入度?量的話，從定性意義?上分析，跟人民幣貶?值是一致的?而不是矛盾?的。就是說制造?業(yè)勞動生產?率過去10?年內快速增?長導致相對?相對勞動生?產率快速增?長，如果你相信?巴拉薩效應?，那就是它會?給經濟引入?一個實際匯?率升值的壓?力，但這個壓力?取決于不可?貿易品部門?的比重，這一個圖形

28、?就說明中國?兩部門勞動?生產率變動?的走勢在定?型的意義上?跟人民幣匯?率觀察到的?先貶后升是?一致的，我覺得這個?的好處就是?把人民幣匯?率問題擺到?一般的理論?層面上來討?論，就是說這是?個一般的東?西，至少在國際?的比較上是?很嚴格的。但是它是不?夠的，主要有3個?問題。第一，人民幣貶值?或者升值的?話應該怎么?貶怎么升呢?？是通過物價?貶還是通過?物價升，還是通過名?義匯率貶或?者名義匯率?升？這就要看這?個階段中工?資和勞動生?產率的比例?，這個問題過?去也沒有過?，因為沒有勞?動生產率的?數據，這是非常重?要的東西，它直接決定?企業(yè)的邊際?成本，從而決定企?業(yè)的競爭力?。第2個問

29、題?就是貶多少?升多少？最后匯率會?升，按照這個趨?勢，至少要升3?0%以上，但我們看到?沒有升那么?多。 要研究中國?的實際匯率?還要考慮其?它因素，這個簡單一?點，一個是體制?，初始值是高?估的，所以即便巴?拉薩效應的?勞動生產率?不變，匯率也要貶?值，第2，初期的價格?是扭曲的，價格自由化?導致物價上?升，這兩條都會?導致實際匯?率和名義匯?率貶值。但是這個情?況到90年?代初期發(fā)生?了變化，匯率并軌意?味著實際匯?率高估不能?說完全沒有?了，因為再90?年代中期仍?然有許多數?量控制，有許多WT?O要解決的?問題，但是畢竟大?部分已經化?解了，所以我認為?體制改革對?于匯率的壓?力在

30、90年?代大部分得?到了釋放，所以導致了?實際匯率進?入一個新的?階段。最后因為產?品內分工，導致階段性?的雙順差，這是個非常?特殊的現象?，像中國這樣?的大國沒有?過，雙順差跟加?工貿易和外?商投資有關?系。 最后總結一?下長期的走?勢的解釋，主要有4個?方面，第一，相對勞動生?產率的變化?，第2，單位勞動成?本，第3，改革開放制?度轉型，第4，雙順差。最后一個問?題，為什么過去?十年沒有升?值？我覺得要從?3個方面講?，第一，通貨緊縮使?得實際升值?的壓力短期?變小，第2，東南亞經濟?危機導致短?期對人民幣?有貶值的預?期，使得人民幣?短期內有貶?值壓力，我認為這兩?點是導致9?8年到2

31、0?01年前后?人民幣實際?匯率偏離長?期趨勢的最?重要的原因?。 政策含義比?較簡單，第一，我認為人民?幣是低估的?，因為中國經?濟這么高漲?，生產函數還?在快速變動?，所以這個問?題不是短期?的問題，如果實際匯?率的壓力沒?有辦法調節(jié)?，只會變得越?來越大，這是我的一?個分析。第2，如果你要相?信實際匯率?升值是一個?趨勢，對于外國投?資者來說，他最好的辦?法就是要買?中國的資產?，同時對中國?潛在通貨膨?脹具有保值?功能，我想到了房?地產，如果股票市?場慢慢走上?正軌以后，股票也是可?以的。我覺得今年?資本市場在?不可逆的開?放，那么這個對?宏觀經濟又?有什么影響?？我覺得這是?一個很

32、頭疼?的問題，不可避免地?有一個調整?，但是這個調?整會面對很?大的壓力，而不調整又?會面對很大?的代價。 張曙光：謝謝盧鋒，內容很豐富?，我們可以看?到主要圍繞?巴拉薩效應?來解釋中國?匯率的長期?走勢，由此引出各?個方面的問?題：工資變動的?趨勢、勞動生產率?的趨勢，我覺得要很?踏實地弄清?楚各個問題?才有這樣的?結果，咱們請專家?先來評論。 張燕生：我沒有太多?的意見，我感覺對中?國最困惑的?是怎么辦。我觀察到基?本上你描述?的幾方面能?不能將90?年代中期是?一個重要的?轉折？我發(fā)現很多?地方在90?年代中期前?和90年代?中期后數據?的走勢很不?同，那么為什么?90年代中?期會是

33、一個?重要的拐點?？我覺得80?年代出現這?樣的走勢很?重要的一點?是農業(yè)向制?造業(yè)的轉移?，然后90年?代以后實際?上還是用你?這個理論來?解釋的，我個人覺得?90年代中?期出現這么?大的變化的?一個原因可?能是超貶，即匯率改革?導致人民幣?大幅貶值導?致后來的可?貿易部門和?FDI的急?速增長。 第2，90年代中?期以后除了?剛才這個因?素以外，還有一個重?要的因素就?是1994?年人民幣匯?率并軌是一?個市場化改?革，但是這個市?場化改革以?后出現的結?果是非市場?化的結果，也就是說9?4年之前我?們有一個外?匯調整市場?，但起碼價格?是波動的。如果把匯率?看成一個價?格，這個價格反?

34、映市場稀缺?性，起碼可以看?出來在這項?改革之前我?們是由一個?非常初步的?外匯市場像?一個逐步完?善的外匯市?場轉變的，你會發(fā)現匯?率從3重匯?率逐步向匯?率反映供需?狀況變，但是你會發(fā)?現94年的?并軌改革以?后出現的結?果是整個進?程是中斷的?，我覺得這可?以解釋為什?么實際匯率?和名義匯率?出現了一個?偏差。 第3個問題?，我覺得前面?兩個原因再?加上轉型和?大國發(fā)展形?成了中國特?色，也就是說中?國特色有一?個很重要的?原因就是可?貿易部門和?FDI在這?個過程中間?是導致了一?個財富效應?，這個財富效?應再分配的?時候和我們?政府的激勵?機制結合在?一起是有利?于貿易部門?的。這

35、個財富作?用和體制結?合到一起，究竟產生什?么樣的實質?？財富效應導?致了可貿易?部門的勞動?生產率的提?升實際上是?夸大了的，因此產生了?實際匯率的?早熟。我覺得現在?最大的困難?是中國怎么?才能走出這?個困境，因為你會發(fā)?現它絕不是?一個貨幣現?象，也絕不是一?個匯率現象?，也不簡單是?一個實質經?濟失衡的現?象，是我們轉軌?和發(fā)展過程?中間整個失?衡的現象，在這個發(fā)展?過程中間你?想調匯率或?者告訴我調?匯率有多少?好處恐怕是?一件風險很?大的事情。 丁志杰：我覺得有幾?個很有意思?，第一，盧教授的論?文引申出一?個結論：實際匯率是?內生的，無論中國在?改革開放初?期嚴格管制?的情況下

36、的?固定匯率還?是后來94?年以后市場?化改革后反?而非市場化?了，也就是說市?場化改革不?影響實際匯?率，我覺得這是?這篇論文研?究的一個結?論，無論我們在?價格嚴格受?控制的時期?還是在雙軌?制時期還是?后來價格越?來越自由化?，實際匯率根?巴薩假說都?是一致的，盡管名義匯?率我們控制?住了，但是由于工?資和勞動價?格的變化，實際匯率和?我們講的規(guī)?律是符合的?，我現在還不?太清楚這個?結論的可靠?性，尤其是我們?可以看到實?際匯率實際?上是名義匯?率和物價之?間的關系，但是如果在?匯率受到嚴?格管制的時?期或者匯率?固定的時候?，這個價格怎?么變化？過去我們的?價格也是受?控制的，如果價

37、格受?控制、物價也受控?制，那么我們政?府的決策是?符合經濟規(guī)?律的，市場的手和?政府的手是?同樣有效的?。第2，我非常同意?盧教授引申?出的一個結?論，就是低估的?危害，特別是你剛?才講到日本?的經驗，就是日元的?低估造成了?升值的預期?和后來的房?地產市場的?泡沫，包括股市泡?沫生成的作?用，我個人也對?這個觀點表?示認同。也就是說日?本不是日元?低估造成了?泡沫，而是長期低?估形成的升?值的預期，這是出現泡?沫的原因以?及后來錯誤?的宏觀經濟?政策的組合?。 我對分析的?過程本身有?這么幾個看?法：第一，在你的模型?中講到了貿?易品和非貿?易品的比重?，但是我不知?道你在后面?分析當中

38、處?理的時候兩?個值是不是?取一樣的？因為我曾經?看過一篇文?章，也是檢驗巴?拉薩-薩繆爾森效?應在中國是?否成立，那個時候他?做了一個模?型，假設兩個比?重有很大的?差異，但是后來在?做實證分析?的時候又是?假設兩者是?一樣的，我覺得你在?討論相對相?對勞動生產?率的時候可?能沒有去對?這兩個比重?進行區(qū)分，這樣就影響?了結論。第2，你把基點選?在78年，在當時的匯?率水平上，人民幣匯率?不是一個非?均衡的匯率?的話，你的整個過?程就不吻合?這個假說了?，因為按照這?個假說，你的基期應?該是吻合的?，如果基期偏?離均衡狀態(tài)?的話，在未來的過?程中需要首?先把它調整?到均衡，然后再沿著?這個趨

39、勢走?，我從你上面?看也是相對?吻合的，引申出一個?結論，在78年的?時候匯率是?均衡匯率的?。但是在80?年代雙軌制?的時候，人民幣的匯?率一定是被?高估了，而聽你講的?過程中，聽不出被高?估了，所以這是使?我產生疑問?的一個方面?。 張斌：我看過盧峰?教授的文章?，覺得是目前?國內邏輯結?構最好的文?章，我自己也覺?得收獲很大?，因為原來國?內外絕大部?分文獻在討?論這個問題?的時候，理論模型用?的是一個兩?部門模型，兩個部門的?全要素生產?率變化的時?候工資會怎?么樣、勞動會怎么?樣、最終匯率價?格會怎么樣?，按照這個思?路，后面做實證?研究的時候?又很困難，因為很難找?到全要素生?產

40、率和真實?匯率之間的?關系，往往用勞動?生產率來替?代，盧鋒老師用?他的框架直?接把相對勞?動生產率和?實際匯率聯?系到一塊了?，這樣在后面?做實證研究?的時候就更?直接了，我覺得這是?他的模型的?非常有意義?的一個貢獻?。 還有就是盧?老師的邏輯?和結論我也?是大致認同?的，有幾個問題?想請教盧老?師本身，一個是關于?巴薩效應本?身的，因為我覺得?巴薩效應在?中國很不好?講，因為它在這?里面關鍵是?個成都的問?題，因為中國制?造業(yè)和服務?業(yè)的差距是?非常大的，而且這個差?距必然在一?定程度上會?反映在工資?上，而最終會反?映在貿易品?和非貿易品?的價格上，這個機制肯?定是有的。但是也可能?

41、是因為我們?的相對技術?變了，舉個例子，如果巴薩效?應在中國完?全成立的話?，貿易品相對?于非貿易品?可能要升一?倍到兩倍，而在中國，其實巴薩效?應發(fā)生作用?有兩個途徑?，而咱們又把?物價控制住?，又把名義匯?率控制住，都起不了作?用，結果可能是?咱們的技術?也進步了，但是內部價?格變化了2?0%，巴薩效應因?為價格扭曲?，根本沒有發(fā)?揮多少作用?，這就很難回?答究竟有效?還是無效，這是我當初?想問題的時?候的一個難?點。還有理論層?面的，有幾個基本?的假設，一個是國內?的價格和國?外的價格是?一樣的，但是中國的?情況是好多?出口商品在?國際上都有?定價權了，這樣咱們不?用名義匯率?升值，完全

42、可以通?過國內貿易?品價格的充?分競爭、資本投入、擴大生產，然后把產品?流到市場，照樣引起國?內貿易品和?非貿易品價?格的下降，還有一個效?應是國內的?通貨緊縮。 90年代中?期以后相對?技術變化非?常大，而我們的真?實匯率在貶?值，那么肯定有?一個結論就?是真實匯率?是低估了，那么別人就?要說了，即使我是低?估了，那么一定就?要升值嗎？因為有國際?經驗研究一?定程度的低?估匯率，會促進你制?造業(yè)的發(fā)展?會提高你的?GFP，那維持一段?時間為什么?不好呢？一定程度或?者持續(xù)的低?估匯率對中?國長期增長?究竟有什么?意義呢？我的研究發(fā)?現匯率的低?估會降低中?國的工資率?和人力資本?，使得這個

43、結?構更加不平?衡。還有我對于?您最后一點?的解釋有點?疑問，就是說90?年代中期匯?率不調整很?大程度上是?因為通縮，中國人民幣?和美元有9?6%的相關性，就是說美元?怎么動，人民幣也怎?么動。2002年?以后為什么?人民幣升值?壓力突起？我的一個觀?點是因為美?元的貶值造?成人民幣也?貶了，原來美元升?、人民幣也升?，一定程度上?反映了巴薩?效應，而美元貶、人民幣也跟?著貶，正好和巴薩?效應是背道?而馳的，這樣壓力就?出來了。 張永軍：看了盧老師?的文章，我有很大的?收獲，感覺確實建?了非常完整?的框架，也澄清了不?少問題，有非常有益?的結論。盧老師提到?咱們國家匯?率升值的壓?力，咱們

44、國家對?國際市場的?影響肯定要?比日本、臺灣那個時?候同等收入?的條件下的?影響大得多?，我覺得這個?也是延長的?變量，但是這個沒?有做好好分?析，只能做一個?猜測。另外你這比?較支持對勞?動力的計算?以及對它走?勢的判斷，因為你文章?里提到80?年代到90?年代咱們國?家的勞動力?口徑發(fā)生了?明顯的變化?，你中間是修?正了80年?的勞動力的?一些數據，感覺你的結?論好象和別?人的有些不?一樣，可能跟勞動?生產率怎么?處理有關系?，我只談那么?多。 趙農：聽了盧老師?的報告非常?受啟發(fā)，尤其是把拉?薩模型的推?廣然后得出?的結論居然?和我們實際?匯率先降后?升在軌跡上?是吻合的，但是程度上?

45、有差異，我主要想講?為什么有一?個超貶的過?程。我的考慮就?是假設我這?個超貶的目?的是讓更多?的公司出去?，實際上是有?了更多的能?力去購買國?外的東西，這是從能力?上的考慮。即便是有一?點差額，我要比正常?的情況下高?的話也是值?的，因為這個考?慮不僅僅是?資本收益的?概念，我的意思是?跟技術進步?也有關，如果我把技?術進步的方?式分成3種?類型，第一種是我?從國外引進?設備，而設備包含?了技術，第2種是我?直接購買對?方專利，第3個階段?是我完全憑?自主創(chuàng)新把?水平提高了?，在改革開放?之初，你直接通過?技術進步是?不現實的，只有在特定?的條件之下?通過設備來?提高，也就是說這?樣去理解

46、的?話，就能理解為?什么要超貶?，也能理解它?是促進你勞?動生產率本?身內生化的?東西。另外我同意?張斌先生的?觀點，因為你是拿?人民幣和美?元去比的，這個時候問?題就非常多?了，美元貶值會?影響我們實?際變量，我們通貨緊?縮的時候人?家的物價指?數可能還比?較高，這些可能都?會對實際匯?率產生影響?。 盛洪：我對你后面?的解釋還是?不太滿意，而且我覺得?你比較輕易?地否定了2?元結構對國?內價格的影?響，實際上我覺?得這個因素?非常重要，你看到這個?數字就是每?年增長8%，我也看了，前幾天我也?在注意這個?事情，但是我認為?其實2元結?構和農村勞?動力無限供?給也是在發(fā)?揮作用的，不能簡單

47、地?去忽視它，因為最近我?也在注意所?謂的民工慌?問題，大家可能覺?得勞動力短?缺的，但實際情況?可能跟大家?想得不一樣?，為什么呢？實際上勞動?力價格的上?漲不是需求?因素，是成本因素?，因為實際上?勞動力即使?無限供給，它的成本也?在上升，因為很簡單?，沿海很多地?方在不斷發(fā)?展以后，起碼有一個?要素在上升?，就是地價，所以這些地?方的勞動生?產率再生產?是在上升的?，所以每年8?%是因為這個?因素，而不是我們?勞動力無限?供給不存在?，我覺得還是?存在的。其實要想一?個問題，勞動力在中?國是無限供?給的，但是在中國?生產不僅需?要一種要素?，還要資本和?土地，我覺得你這?個分析特別?好在

48、于實際?匯率實際上?是把國際因?素和國內因?素結合起來?，恰恰可以反?過來研究國?內因素，但是到了土?地和資本你?就會發(fā)現它?不是市場，它變成好幾?件大事，一件事就是?這些年來征?地所引起的?糾紛，應該說在2?003年之?前，土地是可以?轉讓的，政府和農民?之間實際上?是一種低價?略多的關系?，我可以通過?政府強力把?價格壓得非?常低，這個結果是?巴拉薩效應?反映在失地?農民和地方?政府的抗爭?上了，而這個數字?非常大，因為去年8?萬起社會沖?突中有1/4是土地沖?突，這是一個非?常大的社會?事件，而這個社會?事件跟你講?的邏輯是一?樣的，就是說勞動?力無限供給?這個因素在?中國非常特?殊，它

49、反映在土?地上了，而政府在控?制地價，所以導致了?一種沖突，我覺得這個?都非常有意?思。第2點，這幾年住房?問題成了一?個尖銳的問?題，它必然導致?地價上升，因為我們講?的所有的成?本包括我們?的CPI，你要把這些?算進來的話?，可能實際匯?率就非常不?一樣了，所以得出的?結論就是我?們必須要國?內和國際通?盤考慮了，匯率問題可?能是一個國?內問題，這是非常棒?的一個結論?，我想補充這?些。 茅于軾：我覺得拿購?買力的比當?匯率是非常?錯誤的，要看你買什?么東西了，買旅游鞋在?美國50美?元，在中國10?0人民幣，因此1個美?元等于2個?人民幣，如果你買汽?車，在美國1輛?汽車1萬美?元，在

50、中國1兩?汽車10萬?人民幣，因此匯率是?1比10，請問匯率你?是要按買汽?車的匯率還?是按買旅游?鞋的匯率呢?？正因為購買?力是隨著商?品而不同，這才有進口?和出口，所以你把匯?率當作購買?力之比的話?，就不存在貿?易的可能性?了，我覺得這是?一個錯誤到?極點的理論?，可是中國和?外國的教科?書上都這么?講，我覺得不僅?有缺陷，更是在邏輯?上是錯誤的?。巴拉薩效應?從動態(tài)角度?我覺得盧鋒?教授給了我?非常好的啟?發(fā)，就是從動態(tài)?角度看，他非常好地?解釋了經濟?增長過程中?匯率的變化?，我覺得這個?對于我們當?前的匯率政?策有特別重?大的意義，現在我們的?匯率是什么?狀況呢？就是很多人?拿出一

51、大堆?嚇人的理由?，搞得決策者?不知道調好?還是不好，我們的決策?體制出問題?了，我就說這些?。 盧鋒：雖然這個研?究做了很長?，但是我是個?新手，其實好多背?景我知道得?很有限，但是通過這?個研究我好?象體會到了?一些東西。第2，我覺得我這?個研究的定?位并不是想?解決所有問?題，而是想把一?個問題涉及?到的歷史的?問題和現實?的問題打通?，這里面有好?多基本的變?量的關系不?通，不光是細節(jié)?有問題，大的關系也?有問題，因為你要有?個理論，至少能解釋?80年代的?貶值也能解?釋90年代?的升值，我是在這個?層面上討論?的，所以有些引?申性的和細?節(jié)的東西我?都沒有涉及?，好多大家提?出的問

52、題可?能都跟這個?有關。我大概就大?家剛才提到?的一些問題?作簡單的回?應。 剛才燕生談?到的94年?改革是不是?倒退的我不?知道，我個人過去?也沒有參與?，但是我感覺?它還是相當?積極的，并且單一匯?率總體來講?比多種匯率?有進步，更重要的是?單一匯率定?義的是有管?理的浮動匯?率制，當然那個升?值是超調了?，特別是實際?匯率，因為同時是?通貨膨脹，并且雙順差?的情況下外?匯儲備的大?量增加會導?致被動的公?開市場操作?，通貨膨脹壓?力更大，但是從匯率?體制的原理?來講，我個人感到?98年以后?一直在討論?的其實就是?回歸到94?年的原則，所以我個人?理解那個改?革是很激進?的改革，實際上

53、94?年已經那么?做了，98年改革?一次東南亞?金融危機然?后就盯住美?元了，盯住美元到?底對不對？當時領導人?是一種應對?危機的感覺?，在這個意義?上我能預見?即便短期內?有一些經濟?成本，匯率在短期?內是高估的?，你需要把周?期性的因素?擺到實際匯?率的定義中?，就是你不好?假定東南亞?經濟危機導?致的外匯市?場預期的變?化，你應該把它?看作是一個?真實變量，當然這個定?義本身需要?考慮，但是我認為?是值得這樣?考慮的，在那個意義?上，你國內本來?就緊縮，而你匯率又?高估，所以你雪上?加霜，8%的增長可能?是有很多水?分的，所以從經濟?學的角度來?講，匯率應該升?應該貶都很?難講，但是給定

54、那?個情況我想?說的是，總體來講，應該還是一?個比較市場?導向的改革?。你提到80?年代是不是?超貶，我覺得匯率?的over?shock?是一個很重?要的理論概?念，你分析匯率?一定要有個?概念，因為它有可?能發(fā)生某種?效應，但是到底o?versh?ock是多?少，我覺得是很?難定義的，但實際上你?要準確地定?義它、精確地分析?它是很困難?的，所以我在里?面基本上沒?有怎么分析?。 還有為什么?我剛才講的?V型為什么?從78年開?始？我覺得跟7?8年體制是?扭曲的并不?矛盾，那個東西是?一個獨立的?變量，如果初始的?匯率沒有扭?曲的話，那么相對相?對勞動生產?率就會根據?巴拉薩效應?導致實際

55、匯?率變動，即便初始制?度是扭曲的?，也會導致實?際匯率貶值?，但是如果相?對相對勞動?力增長的話?，又會導致分?歧，最后應該是?一個抵消的?結果，所以這兩個?東西是相對?獨立的。換句話說，我的結果就?是因為計劃?經濟時是高?估的，你改革開放?一定要貶值?。同時由于在?這個過程中?相對相對勞?動生產率是?下降的，所以這兩個?是平行的。 我覺得張斌?提到了一個?很專業(yè)的問?題，巴拉薩效應?講的就是勞?動生產率，勞動生產率?的增長并不?一定要全要?素生產率的?增長作為必?要條件，全要素生產?率增長是勞?動生產率增?長的充分條?件，而不是必要?條件。但是如果你?把幾個要素?都隔進去了?，就有一個全

56、?要素的問題?，而我想說的?是，勞動生產率?的變動就會?導致巴拉薩?效應，如果有全要?素生產率，也是通過勞?動生產率來?導致的，全要素生產?率要解釋的?是勞動生產?率增長的背?后是否有全?要素生產力?來推動勞動?生產率持續(xù)?增長，這是一個很?大的問題。我覺得西方?一些學者用?全要素生產?率來評論東?亞經濟有致?命的弱點，我覺得最后?的結論可能?是對的，但不一定是?他講的問題?，我們知道全?要素生產率?是一個很特?殊的對技術?以及增長貢?獻的度量?？唆敻衤?他的論文中?高調地批評?東方沒有全?要素增長，然后他英勇?的是索羅5?6年的論文?，但是索羅的?論文在后來?引入人力資?本以后，學術界公認

57、?那80%是高估的，至少高估一?倍以上，因為索羅的?時候沒有人?力資本的概?念，人力資本的?貢獻都歸到?全要素生產?率里了，后來有人力?資本的概念?以后發(fā)現那?80%確實是高估?了，但是索羅確?實解決了一?個問題，就是他把技?術的貢獻給?了一個獨立?的度量，并且其邏輯?結構是非常?好的。但是克魯格?曼為了方便?地批評東南?亞危機，就犯了ac?ademi?cinte?grity?的錯誤，但是后來正?好東南亞危?機了，我覺得巴拉?薩效應談勞?動生產率就?夠了，并且它的文?獻本身也就?是勞動生產?率，雖然個別文?獻里提到了?全要素生產?率。 大國效應在?經濟學中也?是一個很簡?單的概念，大國效應會

58、?改變整個結?構、價格。換句話說，剛才有人提?出不改變實?際匯率、就用行政手?段控制經濟?會怎么樣呢?？我覺得基本?方向會是這?樣的，中國工業(yè)化?可能會加速?增長，就業(yè)可能會?更快，國內物價的?壓力可能會?大一些，貿易儲備可?能會增加，就是說實際?匯率的低估?和高估的邊?界是不一樣?的，低估沒有一?個絕對的邊?界，但是沒有邊?界不等于沒?有約束，從某種意義?上說，約束可能更?重要，事實上我更?傾向于不做?評論。我覺得2元?結構當然重?要，但是怎么恰?如其分地分?析它在任何?一個給定研?究場合的意?義？我也同意實?際匯率的度?量可能會導?致低估，實際上實際?匯率可能有?一點升值了?。我覺得茅老?師講的匯率?是一個很深?刻的觀點，最簡單的是?每一個商品?符合一價定?律，然后所有的?就符合一價?定律，但是實際上?您說的是對?的，在生活中不?是那樣的，但是最后綜?合一下是接?近一價定律?的。 23