農(nóng)產(chǎn)品國際農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易點價和套期保值

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1、國際農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易點價和套期保值策略futures Pricing and Hedge strategy,裴 勇,討論的內(nèi)容,什么是作價/定價,期貨定價運作實務,期貨定價和套期保值探討,利用期權的定價策略,期貨定價的基本策略,什么是作價,價格,什么是作價/定價,作價源于大宗商品的國際貿(mào)易 傳統(tǒng)大宗商品國際貿(mào)易的定價方式,FOB (free on board離岸價格) C.I.F (成本、保險和運費，到岸價格) C&F (成本和運費),廣義的理解：固定價格與非固定價格 比如：進口價格300美元/噸， 非固定：是指簽合同時無法確定貨物價格，但必須確定定價方式或規(guī)則比如：到廣東港口當日進口大豆現(xiàn)

2、貨價格+20美元,狹義上理解：大宗農(nóng)產(chǎn)品升貼水定價貿(mào)易方式下的期貨作價。,大宗農(nóng)產(chǎn)品升貼水貿(mào)易方式,大宗農(nóng)產(chǎn)品升貼水定價方式： 商品現(xiàn)貨價格=某合約的期貨價格+升貼水 升貼水=現(xiàn)貨價格-期貨合約價格 定價規(guī)則： 雙方確定升貼水價格后，則現(xiàn)貨合同完成簽署。 后期，買家需在約定的時間內(nèi)，在指定期貨交易所，買入指定月份，與現(xiàn)貨數(shù)量相匹配的期貨合約。該數(shù)量期貨合約的平均價格+升貼水價格=雙方付款結算的現(xiàn)貨價格。 作價：買入與現(xiàn)貨數(shù)量相匹配的指定月份期貨合約過程！ 舉例：6萬噸大豆進口貿(mào)易的價格條款: 180美分+CBOT SH6，約定作價截止時間提單日。6萬噸=441手芝加哥商品交易所大豆期貨

3、合約 付款結算價格=180美分+441手3月大豆期貨合約均價600美分=780美分/浦式耳=287美元/噸,升貼水定價與傳統(tǒng)方式區(qū)別,大宗農(nóng)產(chǎn)品升貼水貿(mào)易方式演變,傳統(tǒng)采購方式 到岸一口價（C&F）：訂貨到到貨2-3個月。這個期間價格風險沒有保護。屬于固定價格。2000年之前的大豆主要貿(mào)易方式 C&F升貼水（到中國港口升貼水） 到岸價 = C&F升水+ CBOT期貨 港口提貨價 =通關前現(xiàn)貨升水+ CBOT期貨 分割式采購（國際糧商運作方式） 到岸價 =產(chǎn)地采購內(nèi)陸升貼水/FOB港口升貼水+ CBOT期貨+ 運費（Freight）,期貨定價,升貼水貿(mào)易方式對比,,,期貨定價運作實務,討論的

4、問題,升貼水形成過程及其影響因素； 為什么大宗農(nóng)產(chǎn)品要采用升貼水貿(mào)易； 為什么要實際買入期貨合約來完成作價；,升貼水及其形成,升貼水（premium/ basis ）/基差 Basis =某一地點現(xiàn)貨價格-期貨價格 Futures: 宏觀整體供求，波動大----Floor pit Basis: 微觀局部市場，波動小----Local market 升貼水反映當?shù)噩F(xiàn)貨市場的供求關系,現(xiàn)貨價格= Futures + Basis,價格發(fā)現(xiàn),升貼水影響因素,運費成本和可獲得性 Barge Freight, Ocean Freight 當?shù)厥袌龅墓┣笄闆r 市場競爭程度、政策、天氣、

5、豐收進度、農(nóng)民銷售、本地庫存 產(chǎn)品質(zhì)量 倉儲成本和可獲得性 替代產(chǎn)品的供求狀況 價格預期 現(xiàn)貨-期貨=basis=運費+倉儲+質(zhì)量升貼水+供求+預期,MISSISSIPPI,MISSOURI,OHIO,TENNESSEE,ILLINOIS,809 m.bu.,,St.Louis ships 129 m.bu.,626 m.bu.,277 m.bu.,美國中西部谷物運輸主要水道,SOURCE: U.S. ARMY CORPS OF ENG.,升貼水報價實例,升貼水特點,反映微觀，波動小，風險?。?局部地區(qū)農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)具有季節(jié)性，基差具有季節(jié)性； 基差歷史圖：判斷購銷時機、套保決策；,期貨價格、升貼

6、水和現(xiàn)貨價格,期貨價格、升貼水和現(xiàn)貨價格,升貼水走勢和季節(jié)性,升貼水走勢和季節(jié)性,升貼水走勢和季節(jié)性,國際大豆升貼水貿(mào)易流程,國際大豆貿(mào)易的期貨作價流程,期貨定價方式,1、直接在外商作價（不延期） 告知外商需要定價的現(xiàn)貨對應期貨的數(shù)量和價格，由外商自行在期貨市場上買入期貨。 2、通過自有期貨賬戶作價（可延期） 方式一：分批買入期貨頭寸，將多頭轉給外商 Transfer指令 方式二：一次性將所有期貨頭寸轉給外商，同時留下數(shù)量向等方向相反的保護性頭寸，后續(xù)分批完成作價。（延期作價） GIVE UP指令,現(xiàn)貨確定價格的方式為什么要通過期貨市場,發(fā)達國家的現(xiàn)貨市場是一個完全套保的市場；

7、 所有的現(xiàn)貨市場參與者：農(nóng)民、產(chǎn)地收購商、國內(nèi)貿(mào)易商、出口商、進口商都在期貨市場套保； 現(xiàn)貨市場參與者通過期貨操作，完全規(guī)避了現(xiàn)貨價格中期貨部分的風險，而只承擔升貼水風險； 各個地點的升貼水有明顯季節(jié)性，易于判斷； 通過轉賣升貼水，鎖定貿(mào)易利潤，貿(mào)易商的主要風險轉變?yōu)閷κ中庞蔑L險，而不再直接承擔價格風險； 由于升貼水貿(mào)易環(huán)節(jié)期貨上進行完全套保，所以作價必須要通過期貨市場； 目前國際上大宗產(chǎn)品（大豆、玉米、豆油、小麥）的升貼水貿(mào)易的期貨作價均通過CBOT期貨市場。,期貨作價與套期保值的探討,關于作價的重要問題,問題一：如何能夠更好的完成作價 標準？！越低越好/越高越好，至少在未來一段時間內(nèi)是相

8、對低/高的價格？ 何謂低？何謂高？ 問題二：正確的價格判斷是不是作價的關鍵所在？ 既對也不對。對：如果能正確的判斷走勢，當然會取得比較好的作價結果。 不對：你能保證總能正確的判斷價格走勢嗎？你和投機者有什么區(qū)別。,我是誰 我的目的 我的經(jīng)營,期貨作價和套保的理解,期貨市場中的三類交易者： 投機者speculator,套保者hedger,流動性的提供者Market maker,三類交易者的交易目的,投機者Speculation Business 唯一目的：獲利 期貨是一種投資工具,profit,流動性提供者Financial Service 唯一目的：維持流動性獲得價差收益 買賣

9、期貨是為市場提供的金融服務,Volatility 波動率,三類交易者的交易目的,套期保值者Cash Business/Margin Business,交易目的：現(xiàn)貨定價，對沖套保，鎖定利潤 期貨是商業(yè)機構風險管理的工具,三類交易者的風險特性,,,,,,,,,,,,,通過正確預測市場價格變化并不是商業(yè)機構/套保者重點要做的事情！,思考定位,我是誰? 參與期貨作價，就對應著現(xiàn)貨和升貼水，你首先是具有現(xiàn)貨背景的商業(yè)公司。 我的經(jīng)營載體 現(xiàn)貨經(jīng)營/實業(yè)：貿(mào)易商、加工商、農(nóng)戶??！ 我的利潤來源 商業(yè)利潤，規(guī)模效應 期貨作價關鍵詞 鎖定利潤、套期保值、風險管理,Margine,從風險管理和套保的角

10、度來理解作價,作價的本質(zhì)和目的：對于商業(yè)機構來說，作價同時應該要鎖定利潤； 小作價和大套保：作價只是經(jīng)營的一個環(huán)節(jié)，好的作價不等于獲利； 作價和行情判斷的關系：穩(wěn)定的鎖定利潤大于“正確的判斷行情”； 作價有技巧嗎？應該從整體經(jīng)營的角度，遵循鎖定和套保的角度來理解作價。,期貨作價的基本策略,作價操作,作價的風險評估：頭寸方向及市場波動性評估； 作價的直接目的：確定價格（采購成本/銷售價格） 作價的最終目的/決策因素：是否能夠獲利； 作價操作的經(jīng)營模式：鎖定利潤；,期貨作價的風險評估頭寸部位,1、升貼水貿(mào)易的期貨操作：建立與現(xiàn)貨頭寸位置反方向、等數(shù)量的期貨頭寸； 2、風險評估 （1）對于貿(mào)易的中間

11、環(huán)節(jié)，盈利在升貼水價差，對期貨完全不敏感。期貨作價風險僅僅體現(xiàn)為貿(mào)易對手的信用風險。 （2）對于貿(mào)易鏈的兩頭價格的最終承擔者：農(nóng)場主和最終用戶。對期現(xiàn)貨頭寸方向的理解： Long basis（升貼水多頭） 買入升貼水，未作價 =害怕價格上漲=相當于期貨的空頭地位； 買入升貼水，已經(jīng)作價 =害怕價格下跌=相當于期貨的多頭地位； Short basis（升貼水空頭） 賣出升貼水，未作價 =害怕價格下跌=相當于期貨的多頭地位； 賣出升貼水，已經(jīng)作價 =害怕價格上漲=相當于期貨的空頭地位；,記?。簝r格的最終承擔者只要參與升貼水貿(mào)易就意味著你已經(jīng)處于期貨和升貼水的某個方向的部位上；,期貨作價風險評

12、估的流程,明確頭寸規(guī)模及方向； 確定在一定的市場情況下，頭寸可能會帶來的影響； 對期貨市場的基本面和技術面進行一個基本分析和判斷； 結合頭寸和市場分析，進行風險評估，設計基本的作價操作原則。 舉例： 對當前需要作價的4，5，6月份船期的進口大豆制定基本策略，首先通過對基本面供求平衡表的預測，確定未來的市場是從一個供給相對充裕向偏緊的供求格局轉變的過程，尤其是面臨夏季天氣行情的炒作。我們對4，5月份的作價須制定相對激進的作價策略，而對6月份以后的作價須相對保守，并配合一定的套期保值措施。,套期作價的基本策略1監(jiān)控利潤價差,農(nóng)民的利潤和作價策略 農(nóng)民的利潤= +現(xiàn)貨銷售價格(升貼水銷售+期貨作價

13、) -種植成本 -融資成本 +農(nóng)業(yè)補貼,附1：愛荷華大豆生產(chǎn)成本狀況,Source：Mike Duffy and Darnell Smith, University Extension, Iowa State University,附2：農(nóng)業(yè)補貼,Source: USDA 2002 Farm Bill,農(nóng)民銷售作價的基本策略,農(nóng)民的作價基本策略利潤0 利潤=升貼水銷售 +期貨作價-種植成本-融資成本+農(nóng)業(yè)補貼0 期貨作價種植成本+融資成本-農(nóng)業(yè)補貼-升貼水銷售 假設融資成本=0 期貨作價種植成本-農(nóng)業(yè)補貼-升貼水銷售 沿用前例愛荷華州農(nóng)民，升貼水銷售=-40美分，農(nóng)業(yè)補貼44美分，種植成本

14、（50單產(chǎn)）690(租地)/360（自有土地） 期貨作價1690-44+40=686 期貨作價2360-44+40=364 對于租地的農(nóng)民來說，成本較高，盡管他們銷售了升貼水，但是只有在686美分以上完成期貨作價才能夠?qū)崿F(xiàn)盈虧平衡； 對于自有土地的農(nóng)民來說，成本較低，盡管他們作價可以相對容易，但是他們會對期貨市場趨勢和周圍農(nóng)民的成本更為關注，期望能分布鎖定更好的價格。,,,農(nóng)民的產(chǎn)品銷售方式/套保策略,1、即期合同（Production or deferred delivery contracts）41% 2、遠期合同（Forward or deferred pricing contracts

15、）：40% （1）自存后銷（hold grain in on-farm storage and sell later） （2）代存后銷（store grains in commercial elevator and sell later） （3）現(xiàn)貨遠期合同（cash forward） （4）延遲定價（delayed pricing）： 3、期貨（Futures for hedging inputs/outputs）25% 4、期權（commodity options）21% 5、基差合同（Basis contracts）18%,套期作價的基本策略2監(jiān)控利潤價差,以美國油廠為例的利潤監(jiān)控 1

16、浦式耳大豆=11磅豆油+44磅豆粕 Crush Margin=11*豆油價格+2.2*豆粕價格-大豆價格 美國油廠的作價策略 壓榨利潤0 時， 作價+銷售產(chǎn)品提油套利Buy soybean/sell oil, meal 演變：觀察油粕比價，進行含油率套利：oilshare= 11*豆油價格/(11*豆油價格+2.2*豆粕價格) 1、如果含油率過高，Buy soybean/sell oil，hold meal。等待含油率回歸賣粕。 2、如果含油率過低，Buy soybean/sell meal，hold oil。等待含油率回歸賣油。 壓榨利潤0 時，等待價差回歸反提油套利sell

17、soybean/buy oil, meal,近期月份合約周壓榨利潤,Source：DTN,Oilshare歷史變動,Source：DTN,套期作價的基本策略3監(jiān)控利潤價差,中國油廠的利潤 利潤= 豆油和豆粕的銷售價格 -進口成本（升貼水+運費+CBOT期貨） -倉儲成本 -期貨成本（資金成本、保證金追加、交割成本、收費成本等等) 如果現(xiàn)貨市場就能夠鎖定利潤，作為油廠沒有必要使用期貨套保； 但是，如果無法簽訂更遠的銷售合同；如果現(xiàn)貨利潤小于期貨盤面利潤（扣除期貨成本）；則通過期貨市場做空實現(xiàn)套保。,國內(nèi)油廠作價和套保策略,鎖定壓榨利潤的作價方式： 利潤=豆粕期貨價格*78%+豆油期貨價格*18%

18、-進口大豆成本； 進口大豆到廠成本=（FOB+運費+cbot大豆期貨）*8*1.13*1.03或1.01+港雜短途 1、利潤0時，作價+銷售產(chǎn)品提油套利Buy soybean/sell oil, meal 買美盤大豆/空大連豆粕和豆油。經(jīng)驗利潤大于200元/噸（不考慮期貨成本） 2、利潤0 時，等待價差回歸反提油套利sell soybean/buy oil, meal。 美盤期貨不作價，同時持有豆油和豆粕庫存。,舉例：國內(nèi)油廠的作價決策模型,注：未考慮遠月的倉儲成本和期貨交易成本，約25元左右/月,問題討論,典型的情況： 1、內(nèi)外盤背離?。‖F(xiàn)貨和期貨均不能鎖定利潤，怎么辦？ 2、不作價，

19、不賣貨，如何保證滿足連續(xù)生產(chǎn)？ 相信：任何行業(yè)的負利潤情況一定都不能長期維持。供求一定會調(diào)節(jié)價格。 應對策略： 1、等待期現(xiàn)擬合，內(nèi)外盤同步，再行套保；停工！?。ㄐ⌒图庸S） 2、預測和判斷期貨和升貼水，拉開時間差。（大型加工廠） 牛市中，先作價再套保/銷售產(chǎn)品，購買看跌保護性期權； 熊市中，延遲作價，提前銷售產(chǎn)品，同時購買看漲保護性期權； 從“連續(xù)運轉中”中保證平均利潤 3、購買一口價現(xiàn)貨，隨用隨買隨銷。Hand to Mouth。（中小型加工廠） 4、其他。。。尚待研究和討論。 如：加強工廠管理，降低管理和運作成本，爭取更大的套保空間等,有趣的話題：套期保值的靈活性,問題：是否一定要

20、完全套期保值？ 比如：壓榨利潤為負值的情況下，怎么作價和鎖定利潤，可能就需要保持一定的靈活性。 比如：明顯的牛市中，我們?nèi)匀凰腊逵蔡椎耐耆妆＃瑔适Я艘恍└嗟墨@利機會。 1、作價套保的作為和不作為對比：我們可能在別人賺大錢的時候賺得比別人少，但是我們卻可以在別人賠大錢的時候，比別人少賠錢甚至不賠錢。這是企業(yè)穩(wěn)健經(jīng)營之道。所以作價和套保緊密相連是原則。 2、靈活的作價和套保意味著風險敞口加大，這需要對期貨價格有很好地分析和預測能力； 3、幾項基本的原則。。。。。,套期保值的靈活性探討,是建立在套期保值的基礎上的靈活性 把握建倉的時間、比重、套期保值比率的控制（position book） 是

21、建立在風險可以控制上的靈活性 知道出現(xiàn)問題后，最嚴重的后果是什么 是建立止損機制的靈活性 知道最壞情況下，能夠造成多大的損失，損失的概率是多少？VAR方法 重大課題：現(xiàn)貨套期保值企業(yè)本身經(jīng)營管理的風險控制政策、風險控制方法和體系,套期保值業(yè)務的風險管理應用,Position Book的使用 我們需要有一個賬簿，對手頭的所有現(xiàn)貨、期貨部位進行歸類總結，計算凈頭寸。 1、期貨凈頭寸：期貨合約頭寸，期權頭寸（DELTA），場外交易頭寸； 2、現(xiàn)貨凈頭寸： 升貼水頭寸（ FOB/CNF頭寸，已經(jīng)作價頭寸/未作價頭寸） 在途頭寸，在廠庫存頭寸，已經(jīng)產(chǎn)品頭寸，已銷售（已執(zhí)行/未執(zhí)行），未銷售 計

22、算總體的凈頭寸。,作價和套期保值的風險管理應用,VAR風險管理系統(tǒng) VaR（風險價值）模型計算的是最大風險損失，也就是說針對目前的凈頭寸組合（包括現(xiàn)貨、期貨和期權頭寸），參考這些頭寸的歷史價格數(shù)據(jù)，從而模擬目前頭寸組合盈虧的正態(tài)分布特征，根據(jù)正態(tài)分布密度函數(shù)，得出在一定置信度之下，組合的最大盈虧情況。通過計算出可能的最大虧損值，結合已經(jīng)制定的風險資本標準，保證風險最大損失可以控制在企業(yè)財務能力能夠承擔的范圍內(nèi)。 通常使用的置信度為95%，使用的數(shù)據(jù)是過去100個交易日內(nèi)的歷史數(shù)據(jù)。 凈頭寸的動態(tài)監(jiān)控來自于Position book,計算期現(xiàn)貨凈頭寸VAR的基本思路,靈活作價和套保的幾種思

23、路,在價格波動的底部空間，增加作價數(shù)量，后期分步銷售； 在價格波動的中間位置，作價數(shù)量和套?；酒ヅ洌?在價格波動的頂部位置，放慢作價進度，加大銷售力度或提前銷售；,,利用期權的定價策略,作價和期權的結合,共同點 作價未來買入期貨合約 買入看漲期權/賣出看跌期權主動或被動的在未來以敲定價格買入期貨合約 期權優(yōu)勢 著重對期貨價格走勢的區(qū)間和時間進行判斷； 期權及其組合可以交易期貨頭寸所不能交易的觀點； 買入看漲期權擁有執(zhí)行主動性； 賣出看跌期權可以攤低成本； 期權難點 對時間的判斷和把握,期權定價和套保策略的選擇,策略1：買入看漲期權 特點：需要花費一定的成本，如果價格一旦確定上漲，可

24、通過執(zhí)行該期權獲得多頭頭寸，如果價格下跌，只要幅度超過期權成本，則可放棄該期權，直接買入期貨作價。 適用：價格接近底部，但是仍不確定是否已經(jīng)明確找到底部； 缺點：如果價格處于區(qū)間波動，則效果不太明顯； 策略2：買入看漲期權+賣出看跌期權 特點：期權成本比較低/甚至零成本，如果價格上漲，可以執(zhí)行看漲期權獲得多頭頭寸，如果價格下跌，則最多賣出看跌期權被執(zhí)行成多單。 適用：價格已經(jīng)明確找到底部，開始確認上漲，對于遠月的未作價頭寸可以采取此策略； 缺點：由于賣出看跌期權，如果被執(zhí)行，價格繼續(xù)下跌，則風險凸現(xiàn)。 策略3：買入期貨+買入看跌期權 特點：完成了作價，同時買入看跌期權提供了保護。真正體現(xiàn)虧得少

25、，但也能賺到的優(yōu)勢。 適用：一般適用于價格波動的中間區(qū)間，向上向下均有一定空間。 缺點：需要花費一定的成本來購買看跌期權，且看跌期權敲定價格和購買期貨頭寸之間的價差虧損無法彌補。 策略4：買入看漲期權+賣出看漲期權 特點：買入看漲期權同時買入略虛的看漲，如果價格見頂回落，則期權費用為支出，向下分步作價； 適用：價格波動的頂部區(qū)間，但是不知道頂部會出現(xiàn)在哪里，這里作價風險性很高。 缺點：未作價，如果繼續(xù)向上突破虛值期權的敲定價格，則只能鎖定兩個期權敲定價格之差的風險。,,,,期權策略選擇和價格區(qū)間,,期權策略選擇和價格區(qū)間概率,期權作價和保值策略設計要點,對期貨價格波動區(qū)間的判斷； 不同的價格波

26、動區(qū)間所使用的期權策略是不一樣的； 價格區(qū)間的判斷決定了賣出期權的選擇（涉及被執(zhí)行） 對市場價格達到敲定價格的時間判斷； 選擇期權合約的月份應該是在該時間之前，價格最有可能達到敲定價格水平； 選擇期權的虛實值程度不同 利用或避免時間價值衰減，盡可能降低期權組合的成本； 如果階段性底部和頂部相對把握較大，應敢于賣期權； 近遠月期權的時間價值消耗速度不一樣； 期權頭寸的跟蹤和策略的調(diào)整； 期權策略實施后，應該根據(jù)市場變化，才能最大化的發(fā)揮效果。,Thank You !,僅以此文獻給大連商品期貨交易所高級農(nóng)產(chǎn)品分析師培訓班的學員們！！,聯(lián)系方式,裴 勇 郵件： MB:13911623223 MSN: 歡迎大家多多交流指正!,