財務(wù)分析案例分析研究會計學(xué)專業(yè)

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1、財務(wù)分析案例 　　千禧年伊始，KKD的前景一片大好。它不僅將自己塑成一個行業(yè)偶像，還迅速成為了華爾街的新晉寵兒。在它2000年4月首次公開發(fā)行（IPO）后不到一年的時間內(nèi)，它的股票市盈率達到了62倍。到2003年，《財富》雜志更將其譽為“美國最熱門品牌”。它有在五年內(nèi)開500家甜甜圈店的雄心壯志，使公司紅綠相間的標(biāo)識遍及全球。 　　但是在2004年末，這一片光明前景突然被蒙上陰影，在公司做了一系列財務(wù)信息披露后，股價急劇下跌，從2003年的頂峰，突然在16個月內(nèi)降低了80%之多。投資者和分析師開始不斷探究其根本原因，但到2005年初，對有些問題還是沒有找到答案。表1和表2提供了該公司

2、2000年到2004年的年度財務(wù)報表。這是個健康的公司嗎？究竟發(fā)生了什么事情使得它被一些人認為會步星巴克的后塵？如果每個人都喜歡甜甜圈，那么為什么對于這個著名的甜甜圈制造商，這么多投資人都在棄它而去？ 公司背景 　　1937年KKD始創(chuàng)于北卡羅來納州的溫斯頓塞勒姆的一個甜甜圈店，當(dāng)時弗農(nóng)?魯?shù)婪驈男聤W爾良的法國糕點廚師那購買了酵母甜甜圈的配方，并將甜甜圈批發(fā)給超市。在很短的時間內(nèi)，魯?shù)婪虻漠a(chǎn)品大受歡迎，他在生產(chǎn)甜甜圈的廠房墻上開了個窗口，直接銷售給顧客——KKD?的核心零售業(yè)務(wù)就應(yīng)運而生，這就是其“工廠店”的由來。到20世紀50年代末，KKD在12個州開了29家店，其中大多是由特許商來

3、經(jīng)營的。 　　1973年，魯?shù)婪蛉ナ篮?，公司被比阿特麗絲食品公司收購了，隨后迅速擴張到100多家店，并且增加了其他產(chǎn)品，例如湯和三明治，并且通過改變店面外觀和使用價格低廉的甜甜圈配方來降低成本。這些做法使得其業(yè)績一落千丈，比阿特麗絲在1980年初就決定賣掉KKD。 　　1982年，約瑟夫?麥卡利爾帶動一些KKD最早期的特許經(jīng)銷商，斥資2千4百萬美元進行了杠桿收購，將甜甜圈原始配方和最初的標(biāo)識又帶了回來。也正是在差不多的時間，公司引入了“熱甜甜圈，就是現(xiàn)在！”這一霓虹標(biāo)識，如果顧客一看到它亮了就知道：熱騰騰的甜甜圈剛剛出爐了！公司雖然在很長的一段時間內(nèi)仍然舉步維艱，但是到1989年，KK

4、D逐漸甩掉了債務(wù)的包袱，并且開始擴張。公司以其標(biāo)志性的甜甜圈為主打，并在1996年增加了其品牌咖啡。在1998年斯科特?利文古德當(dāng)選為CEO，第二年又成為董事會主席，2000年4月公司上市，成為當(dāng)時最大的一宗IPO；在IPO后第二天，KKD的股價漲到$40.63，公司市值接近5億美元。 公司經(jīng)營 　　在IPO后，KKD宣布了一個激進的戰(zhàn)略，要在五年內(nèi)將門店數(shù)量由144家增至500家。與此同時，公司計劃擴張到全球，準備在加拿大開32家門店，并且在英國、墨西哥和澳大利亞還要開更多的門店。 　　KKD的收入主要來源于四個主要的方面：通過公司自營的門店零售（占總收入的27%），通過百貨和零

5、售店代銷（占總收入的40%），產(chǎn)品配方材料和機器設(shè)備生產(chǎn)和分銷（占總收入的29%），還有特許經(jīng)營費和使用費收入（占總收入的4%）。公司通過“小衛(wèi)星”的理念進行擴張，即工廠店提供甜甜圈，到各個門店再重新加熱后售賣。除了在原有的本土零售點之外，公司在國際市場上也是采取這個策略進行業(yè)務(wù)的擴展。 　　?“店內(nèi)”銷售：每個工廠店都允許顧客親眼看到甜甜圈的生產(chǎn)過程；KKD特有的機器設(shè)備與甜甜圈參觀區(qū)共同組成了“甜甜圈劇院”。用這種方法，KKD嘗試區(qū)別于其競爭對手的營銷方式，不僅僅提供產(chǎn)品，而且給消費者提供一種體驗。每個工廠店每天能生產(chǎn)4000打到10000打甜甜圈，用以“店內(nèi)”以及“店外”銷售。

6、　　?“店外”銷售：大約60%的“店外”銷售都是通過食雜店，放在貨架上進行銷售的。剩下的都通過便利店進行銷售（還有很少的一部分是通過其他商家貼牌銷售）。公司擁有一支貨車隊，給“店外”銷售運送貨物。 　　生產(chǎn)和分銷：KKD生產(chǎn)與分銷部給每個公司自營以及特許經(jīng)營的工廠店提供專有的甜甜圈配方材料和生產(chǎn)設(shè)備。這種縱向一體化的模式使得公司在全系統(tǒng)內(nèi)能夠保持質(zhì)量控制和產(chǎn)品的一致性。公司統(tǒng)一管理配方材料和生產(chǎn)設(shè)備，并且每3個月向所有系統(tǒng)內(nèi)的門店提供一次指導(dǎo)服務(wù)。所有的特許商都必須從KKD采購配方材料和設(shè)備。KKD生產(chǎn)與分銷部還管理著公司的咖啡豆烘焙環(huán)節(jié)，負責(zé)向每個公司自營以及特許門店供應(yīng)自有品牌的滴漏式

7、咖啡。 　　特許經(jīng)營費和特許權(quán)使用費：繳納了首次的特許經(jīng)營費和每年的特許權(quán)使用費后，特許商們能夠接受到KKD在運營、廣告和市場營銷、會計、以及其他管理信息系統(tǒng)等方面提供的幫助。2000年IPO之前加盟的特許商們還被認定為“合作者”，他們都很有代表性地分布在公司的發(fā)源地——美國的東南部。合作者不負責(zé)開新門店。而新加盟的特許商們被稱為“區(qū)域開發(fā)者”，他們負責(zé)打入有潛力的市場，開拓新的銷售點。區(qū)域開發(fā)者們通常要繳納2萬到5萬美元的特許經(jīng)營費和每年4.5%到6%的特許權(quán)使用費。特許商們還需每年繳納銷售收入的1%作為全公司的廣告基金。 每個KKD門店大約60%的銷售額都來自于其標(biāo)志性產(chǎn)品甜甜圈。

8、這與其最大的競爭對手Dunkin’Donuts大部分銷售額來自咖啡截然不同。 KKD神話的終結(jié) 　　2004年5月7日，作為一個公開上市公司，它首次對外宣布負面的報告。公司通知投資者收益比預(yù)期要降低10%，原因是最近美國的“低卡飲食潮流”極大地影響了其批發(fā)和零售業(yè)務(wù)。公司同時宣布停止運營在2003年1月斥資4千萬美元股權(quán)收購的擁有28家連鎖烘焙咖啡店的Montana?Mills,而且還要在第一季度中記入3500萬到4000萬美元的費用。此外，KKD還表示，新開的熱甜甜圈和咖啡店由于經(jīng)營不及預(yù)期，計劃關(guān)閉其中三家（導(dǎo)致700萬到800萬美元的費用要入賬）。隨即，KKD的股價下跌30%，每

9、股僅$22.51。 　　5月25日，華爾街日報發(fā)表了一篇文章，講述了KKD特許權(quán)收購采用激進的會計處理方法的問題。文章稱，在2003年，KKD就開始與一個位于密歇根州的擁有7個門店的連鎖企業(yè)洽談特許權(quán)收購事宜。特許商欠這個公司設(shè)備、配方、特許經(jīng)營費共計幾百萬美元。作為協(xié)議的一部分，KKD要求特許商關(guān)閉了兩個經(jīng)營不善的門店，并且付給KKD過期未還的貸款應(yīng)付利息。而作為回報，KKD答應(yīng)提高特許權(quán)的收購價格。 　　根據(jù)華爾街日報上的文章所述，KKD將特許商所付的這些利息記為利息收入，并且因此提高了利潤；然而，KKD將特許權(quán)的收購成本記為無形資產(chǎn)，記錄在購回的特許經(jīng)營權(quán)項目下，并且不予以攤銷。

10、KKD還允許那個密歇根連鎖公司的最高執(zhí)行官在收購后繼續(xù)公司留任，然而就在收購?fù)瓿珊蟛痪茫碗x職了。而基于離職合同，KKD?還要付給這個最高執(zhí)行官500萬美元，這筆費用KKD同樣處理為購回的特許經(jīng)營權(quán)，記錄在不予以攤銷的資產(chǎn)目錄下。 　　對于這些做法，KKD否認有任何錯誤，堅稱特許權(quán)收購的會計處理完全符合通用會計準則（GAAP）。然而在7月29日，美國證券交易委員會發(fā)布信息稱將對“特許經(jīng)營權(quán)購回及公司發(fā)布的盈余降低的指導(dǎo)意見”做出了非正式調(diào)查。觀察者們開始對此持懷疑態(tài)度?！癒KD對特許經(jīng)營權(quán)收購的會計處理是我們所見過最為激進的，”一位當(dāng)時的分析師說道。“我們調(diào)查了18家進行特許經(jīng)營的上市公

11、司，其中有4家有購回的特許經(jīng)營權(quán)，并且他們都對之進行了攤銷，這很明顯是正確的做法?！痹诖饲叭曛?，KKD共將1億7450萬美元的購回的特許經(jīng)營權(quán)記入無形資產(chǎn)，并且沒有進行攤銷。證券交易委員會公告日當(dāng)天，KKD的股價又降低了15%，每股$15.71。 證券分析師的反應(yīng) 　　在令人振奮的2001年，80%的證券分析師都推薦“買入”KKD的股票，但從那時起，關(guān)于這個公司的傳統(tǒng)智慧就開始變化了。一直到2004年5月華爾街日報發(fā)表關(guān)于KKD購回特許經(jīng)營權(quán)會計處理的文章時，只有25%的分析師推薦“買入”，而50%的分析師將其降格為推薦“繼續(xù)持有”。到2004年下半年，KKD的問題繼續(xù)升級，分析師們

12、對它的股票就更加悲觀了。 　　隨著關(guān)于SEC的調(diào)查以及KKD其他管理問題的頭條持續(xù)曝出（例如，KKD的首席運營官在2004年8月16日卸任），觀察者們對KKD基本經(jīng)營做出更加苛刻的評論。9月份，華爾街日報發(fā)表一篇文章聚焦KKD的發(fā)展： 分析師 評論 日期 約翰?伊萬科 J.P.摩根證券分析師 ????除盈余重述之外，我們相信許多根本性的問題仍然存在，與“低卡飲食”的影響無關(guān)。新店數(shù)量減少表示投資模式的惡化，我們認為它重新調(diào)整門店發(fā)展合約，縮小門店規(guī)模，降低設(shè)備費用和賣給特許商配方的價格是非常有必要的。 2004年7月24日 喬納森M?韋特， 克班資本市場

13、分析師 ????我們認為KKD面臨的挑戰(zhàn)，包括利潤縮水，回報率降低，SEC調(diào)查，以及產(chǎn)品飽和，這些負面影響目前已經(jīng)超過其利好的因素。此外，KKD股票交易價格是05年的盈余的16.6倍，但其增長率僅為15%，因此我們認為KKD股票應(yīng)該推薦為“繼續(xù)持有”。 2004年10月12日 約翰S?格拉斯， CIBC國際市場分析師 ????KKD的資產(chǎn)負債表在過去兩年中因為記入外購商譽的原因夸大了資產(chǎn)，而這部分商譽本應(yīng)該攤銷掉。因此KKD的資本回報率由兩年前在進行這些收購之前的18%降為10%。我們認為它應(yīng)該降低資產(chǎn)的賬面值，包括消除掉1億7千多萬美元的“購回的特許經(jīng)營權(quán)”，這才是向正確

14、的方向邁出的第一步。 2004年11月8日 格蘭?M?格爾德， 美盛 ????我們認為，KKD的管理層不像以前那么關(guān)注經(jīng)營了。結(jié)果是，自2000年起，公司門店數(shù)量翻了3倍，但是在很差的地點開了太多家門店。除此之外，我們認為特許商們沒有受到關(guān)于“店外”經(jīng)營的正常培訓(xùn)。因此，我們認為許多門店都在“店外”業(yè)務(wù)中賠錢，特許商們也因此不愿意再發(fā)展這一業(yè)務(wù)。而且看起來KKD公司及其特許經(jīng)營系統(tǒng)中嚴重缺乏基本的管理運營、執(zhí)行及成本控制，造成效率低下的狀況。 2004年11月23日 　　KKD最大的問題是增長太快，為了吸引華爾街的青睞，他們通過太多的網(wǎng)點銷售甜甜圈，這其實沖淡了他們的光

15、輝形象。2000年開始，KKD的門店數(shù)量翻了3倍，增加到427家店，遍布45個州和4個其他國家。還有2萬個超市、便利店、卡車停車場、以及其他“店外”銷售點也在賣他們的甜甜圈。 　　另外一個問題是KKD的利潤過多地依賴于銷售給每個新開門店的特許商們高價格的設(shè)備，而且每個特許商都必須預(yù)先繳納這筆錢，所以KKD的利潤就和特許經(jīng)營的店面數(shù)量的增長密不可分。 2004年9月，KKD宣布將當(dāng)年新開門店的數(shù)量從早前宣布的120家減少60為家左右。 重述公告 　　2005年4月，KKD董事局宣布公司之前發(fā)布的2004財務(wù)年度報表應(yīng)予以重述，以“改正一些錯誤”。董事局決定對“一些特許經(jīng)營權(quán)收購的

16、會計處理”進行調(diào)整，此舉將降低2004財務(wù)年度稅前利潤620萬到810萬美元。公司還將重述2005財務(wù)年度第一和第二季度的財務(wù)報表。 　　KKD還決定將財務(wù)報告的發(fā)布推遲到SEC的調(diào)查和公司內(nèi)部調(diào)查都結(jié)束之后。然而如果在2005年1月14日之前公司不能把財務(wù)報表提供給債權(quán)人，就會造成拖欠1億5千萬美元的信用透支。一旦出現(xiàn)拖欠，KKD的銀行就有權(quán)終止信用透支，并立即催繳任何未付清的欠款。不能及時發(fā)布財務(wù)報告還有使KKD被紐約證券交易所（NYSE）退市的風(fēng)險。這一決定公布后第二天，KKD的股價就降到了$10以下。 　　但大部分的分析師都認為KKD的債權(quán)人會對它的信用透支拖欠給予豁免，而幾乎

17、沒有人真正認為KKD有被NYSE退市的風(fēng)險。KKD董事局的公告，僅僅是對公司提出了更多亟待解決的問題。自2003年8月份起，公司市值至少蒸發(fā)掉了將近25億美元。 問題： 1.公司的市值降低完全是公司對特許經(jīng)營權(quán)的會計處理方法被曝光造成的嗎？ 2.?KKD還有什么深層次的問題值得我們剖析嗎？ 表1：收益表 ? （千美元） 季度截止日 ? 2000-1-30 2001-1-28 2002-2-3 2003-2-2 2004-2-1 2003-5-5 2004-5-2 2003-8-3 2004-8-1 總收入 22

18、0,243 300,715 394,354 491,549 665,592 148,660 184,356 159,176 177,448 營業(yè)費用 190,003 250,690 316,946 381,489 507,396 112,480 141,383 120,573 145,633 總務(wù)及管理費用 14,856 20,061 27,562 28,897 36,912 8,902 10,664 9,060 11,845 折舊及攤銷 4,546 6,457 7,

19、959 12,271 19,723 4,101 6,130 4,536 6,328 仲裁裁決 ? ? ? 9,075 (525) (525) ? ? ? 資產(chǎn)減值 ? ? ? ? ? ? 7,543 ? 1,802 經(jīng)營收益 10,838 23,507 41,887 59,817 102,086 23,702 18,636 25,007 11,840 利息收益 293 2,325 2,980 1,966 921 227

20、176 205 226 利息費用 (1,525) (607) (337) (1,781) (4,409) (866) (1,433) (997) (1,366) 在合資企業(yè)中的股權(quán)損失 ? ?（706） （602） （2,008） (1,836) (694) (575) (802) (399) 少數(shù)股東權(quán)益 ? （716） （1,147） (2,287) (2,072) (616) (126) (616) 267 其他費用 ? (20) (235)

21、 (934) (13) (25) (156) (343) 114 稅前收益 9,606 23,783 42,546 54,773 94,677 21,728 16,522 22,454 10,682 備付所得稅 3,650 9,058 16,168 21,295 37,590 8,588 6,675 9,014 4,438 已終止經(jīng)營的業(yè)務(wù) ? ? ? ? ? ? 34,285 439 480 凈收益 5,956 14,725 26,378

22、 33,478 57,087 13,140 (24,438) 13,001 5,764 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 攤薄每股收益 0.15 0.27 0.45 0.56 0.92 0.22 (0.38) 0.21 0.09 股票價格 ? 16.22 39.85 30.41 35.64 ? ? ? ? 股票數(shù)量(百萬) 39.7 54.5 58.6 59.8 62.1 60.7 63.6 62.1 63

23、.4 表2：資產(chǎn)負債表 千美元 財務(wù)年度截止日 季度截止日 2000 1-30 2001 1-28 2002 2-3 2003 2-2 2004 2-1 2004 5-2 2004 8-1 資產(chǎn) ? ? ? ? ? ? ? 流動資產(chǎn) ? ? ? ? ? ? ? 現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物 3,183 7,026 21,904 32,203 20,300 13,715 19,309 短期投資 ? 18,103 15,29

24、2 22,976 ? ? ? 應(yīng)收賬款 17,965 19,855 26,894 34,373 45,283 47,434 44,329 應(yīng)收賬款—附屬公司 1,608 2,599 9,017 11,062 20,482 20,740 19,933 其他應(yīng)收賬款 794 2,279 2,771 884 2,363 3,169 4,868 應(yīng)收票據(jù)—附屬公司 ? ? ? ? 458 4,404 5,440 庫存商品 9,979 12,031

25、 16,159 24,365 28,573 32,974 33,076 預(yù)付費用 3,148 1,909 2,591 3,478 5,399 4,675 6,749 可退所得稅款 861 ? 2,534 1,963 7,946 7,449 8,139 遞延所得稅 3,500 3,809 4,607 9,824 6,453 13,280 20,005 待售資產(chǎn) ? ? ? ? 36,856 3,374 3,325 流動資產(chǎn)總額 41,038

26、 67,611 101,769 141,128 174,113 151,214 165,173 固定資產(chǎn) ? ? ? ? ? ? ? 物業(yè)及設(shè)備（凈值） 60,584 78,340 112,577 202,558 281,103 301,160 297,154 遞延所得稅 1,398 ? ? ? ? ? ? 長期投資 ? 17,877 12,700 4,344 ? ? ? 長期應(yīng)收票據(jù)-附屬企業(yè) ? ? ? 1,000 7,

27、609 2,988 2,925 在非合并的合資企業(yè)中的投資 ? 2,827 3,400 6,871 12,426 10,728 9,921 購回的特許經(jīng)營權(quán)，商譽，其他無形資產(chǎn) ? ? 16,621 49,354 175,957 176,078 176,045 其他資產(chǎn) 1,938 4,838 8,309 5,232 9,456 12,315 10,390 資產(chǎn)總額 104,958 171,493 255,376 410,487 660,664 654,483

28、 661,608 ? ? ? ? ? ? ? ? 千美元 財務(wù)年度截止日 季度截止日 2000 1-30 2001 1-28 2002 2-3 2003 2-2 2004 2-1 2004 5-2 2004 8-1 負債及所有者權(quán)益 ? ? ? ? ? ? ? 流動負債 ? ? ? ? ? ? ? 應(yīng)付賬款 13,106 8,211 12,095 14,055 18,784 18,866 18,8

29、17 銀行透支 ? 5,147 9,107 11,375 8,123 12,670 13,107 應(yīng)計費用 14,080 21,243 26,729 20,981 23,744 27,107 32,249 仲裁裁決 ? ? ? 9,075 ? ? ? 循環(huán)信用額度 ? 3,526 3,871 ? ? ? ? 本年到期的長期債務(wù) 2,400 ? 731 3,301 2,842 4,663 5,566 短期債務(wù) ? ? ?

30、 900 ? ? ? 應(yīng)付稅款 ? 41 ? ? ? ? ? 流動負債總額 29,586 38,168 52,533 59,687 53,493 63,306 69,739 遞延所得稅 ? 579 3,930 9,849 6,374 16,468 25,564 未付的補償款 990 1,106 ? ? ? ? ? 循環(huán)信用額度 ? ? ? 7,288 87,000 72,000 62,000 長期債務(wù) 20,502

31、 ? 3,912 49,900 48,056 58,469 50,135 應(yīng)計重組費用 4,259 3,109 ? ? ? ? ? 其他長期債務(wù) 1,866 1,735 4,843 5,218 11,211 10,774 12,078 長期負債總額 27,617 6,529 12,685 72,255 152,641 157,711 149,777 少數(shù)股東權(quán)益 ? 1,117 2,491 5,193 2,323 2,815 2,593 所

32、有者權(quán)益 ? ? ? ? ? ? ? 普通股，301,000股 4,670 85,060 121,052 173,112 294,477 296,812 299,865 實收資本 10,805 ? ? ? ? ? ? 未收回的補償款 ? (188) (186) (119) (62) (47) (31) 應(yīng)收票據(jù)，員工 (2,547) (2,349) (2,580) (558) (383) (383) (383) 其他累計全面收益（損失） ? 609 456 (1,486) (1,315) (783) (768) 留存收益 34,827 42,547 68,925 102,403 159,490 135,052 140,816 所有者權(quán)益總額 47,755 125,679 187,667 273,352 452,207 430,651 439,499 負債及所有者權(quán)益總額 104,958 171,493 255,376 410,487 660,664 654,483 661,608