證券價(jià)值價(jià)值分析ppt課件

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第六章 證劵價(jià)值分析（一）,會(huì)計(jì)對(duì)股票價(jià)值的評(píng)估方法 股票的市值與內(nèi)在價(jià)值 股票價(jià)值分析模型 股票價(jià)值的實(shí)際分析,1,每股面值 每股賬面價(jià)值 清算價(jià)值 重置價(jià)值,第一節(jié) 會(huì)計(jì)對(duì)股票價(jià)值的評(píng)估方法,2,一 、每股面值,定義： 公司新成立時(shí)所設(shè)定的法定每股價(jià)格 面值是名義價(jià)格，每張股票標(biāo)明的特定面額 作用：1）計(jì)算新公司成立時(shí)的資本總額； 2）表明股東持有的股票數(shù)量。 法律規(guī)定：股票不得低于面值發(fā)行，為什么？ 會(huì)計(jì)處理：溢價(jià)部分在股東權(quán)益項(xiàng)下的科目為資本公積,3,股票面值的作用十分有限，每股的股利與其沒有直接關(guān)系，因此有面值股和無面值股。 注意：債券的面值非常關(guān)鍵，是決定股息收入和返還本金的依據(jù)。 股票的面值與實(shí)際上購(gòu)買股票是的市價(jià)差距很大，股票的面值與市價(jià)沒有必然的聯(lián)系，債券是“籠中鳥”，而股票是“籠外鳥”。,一 、每股面值,4,面值 vs.發(fā)行價(jià)格 平價(jià)發(fā)行：發(fā)行價(jià)＝面值 溢價(jià)發(fā)行：發(fā)行價(jià)面值 折價(jià)發(fā)行：發(fā)行價(jià)面值 設(shè)價(jià)發(fā)行：無面值股 注意：（a）事先確定的發(fā)行價(jià)格，可能不會(huì)等于實(shí)際的發(fā)行價(jià)格；（b）中國(guó)禁止折價(jià)發(fā)行，中國(guó)石化跌破發(fā)行價(jià)，并沒有跌破面值，中國(guó)上市公司股票的面值統(tǒng)一為1元。,一 、每股面值,5,發(fā)行價(jià)格的影響因素： （a）市場(chǎng)因素：是牛市還是熊市 （b）發(fā)行數(shù)量：數(shù)量大，公司原有的股票被稀釋的程度大，股價(jià)低。 （c）原來股票價(jià)格：針對(duì)增發(fā)新股 （d）發(fā)行方式：配股（定向配售）給原有的股東，公司的價(jià)值沒有增加，只是股份稀釋，價(jià)格必然下跌。,一 、每股面值,6,每股所代表公司的股東權(quán)益，股東權(quán)益是會(huì)計(jì)意義上的概念。 例如某公司的擁有149,500,000的總資產(chǎn)，其中 普通股：100,000,000 資本公積：5,000,000 盈余公積：30,000,000 股東權(quán)益是：135,000,000，若在外發(fā)行10,000,000股，則每股帳面價(jià)值是13.5元 賬面價(jià)值不能代表公司股票的真正價(jià)值（市場(chǎng)價(jià)值）,二 、每股賬面價(jià)值,7,賬面價(jià)格不一定大于企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，可能低、高或相等（在企業(yè)剛剛開業(yè)的那一瞬間）。 例如：1998擁有100部電腦資產(chǎn)的企業(yè)其賬面價(jià)值與市值差距很大。 賬面價(jià)值只是一種歷史公允的的價(jià)值，它僅僅代表過去的實(shí)際，而不是今天的公允價(jià)值，是一種以過去的客觀而犧牲了現(xiàn)在的客觀。,二 、每股賬面價(jià)值,8,將公司的資產(chǎn)分別出售，以出售所得的資金償還負(fù)債后的余額。 適合公司解體時(shí)候?qū)Y產(chǎn)負(fù)債的估計(jì) 企業(yè)清算并不一定是由破產(chǎn)引起的，比如成功企業(yè)的急流勇退，但破產(chǎn)一定要清算 企業(yè)在清算前，是一個(gè)系統(tǒng)，清算時(shí)則被分割處理，所以清算價(jià)值是公司底價(jià) 收購(gòu)（投資意義上）：清算價(jià)值vs公司市值 案例：Mesa Petroleum 收購(gòu)Gulf Oil,三 、清算價(jià)值,9,四 、重置價(jià)值,重置公司各項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值（成本），減去負(fù)債項(xiàng)目的余額。 重置價(jià)值基本上代表公司的市值，尤其在通脹期。它與市值的差異？ 重值價(jià)值不可能低于市值。為什么？ 若低于市價(jià)，則投資者可以重復(fù)復(fù)制該公司，再以市價(jià)出售，這種行為將降低（類似）公司的市價(jià)或提升重置成本。,10,重置價(jià)值與Tobin的Q值理論,q1,公司的資產(chǎn)市值高于重置成本，故對(duì)公司具有投資激勵(lì)作用。 Lindberg-Ross：具有高成長(zhǎng)性的企業(yè) q=1,激勵(lì)作用接近于0。 q1,公司的資產(chǎn)市值低于重置成本，公司無資本投資的意愿。 Lindberg-Ross：一般是遭受激烈競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，或衰退行業(yè)。,11,第二節(jié) 股票的市值與內(nèi)在價(jià)值,每股市值：股票在市場(chǎng)上實(shí)際的交易價(jià)格。 內(nèi)在價(jià)值：未來每股股利的現(xiàn)值，也稱為內(nèi)涵價(jià)值。 股票是一種沒有償還期的證券，股票轉(zhuǎn)讓的本質(zhì)是這種領(lǐng)取股利收入這種權(quán)利的轉(zhuǎn)讓。 思考：市值與內(nèi)在價(jià)值是否一定相等？,12,第三節(jié) 股票價(jià)值分析模型,,股息貼現(xiàn)模型,市盈率模型,,,零增長(zhǎng)模型,簡(jiǎn)單市盈率估計(jì),,,固定增長(zhǎng)模型,多元增長(zhǎng)模型,兩（三）階段增長(zhǎng)模型,簡(jiǎn)單市盈率估計(jì),13,一、 股息貼現(xiàn)模型,股票為什么具有價(jià)值？是因?yàn)楣善蹦芙o持有人帶來股息收入，但股息收入是將來的收入而不是當(dāng)前的收入，所以應(yīng)把將來的股息收入按一定的折現(xiàn)率折算成現(xiàn)值。那么，股票的價(jià)值就是未來股息收入的現(xiàn)值和。 假設(shè)：①將來的股息收入為D1，D2，……，Dn；②折現(xiàn)率為r，且在未來n年內(nèi)保持不變；③n為投資者持有股票的期限；④ 為第n期的股票價(jià)格。則股票價(jià)值：,,,14,二 零增長(zhǎng)模型,假定投資者無限期持有股票，即n→∝， 公式第二部分： 則股票價(jià)值為： 再假定現(xiàn)金股息不變，恒為常數(shù)D，根據(jù)級(jí)數(shù)的性質(zhì)， 級(jí)數(shù)當(dāng)n→∝ 時(shí),收斂于1/r，所以：P=D/r,,,,15,式中D為每股股息，r為折現(xiàn)率，例如，當(dāng)D=0.5元/股，r=10%時(shí)，則P=0?5∕10%=5(元/股)。 公式的評(píng)價(jià)與運(yùn)用: r的含義，風(fēng)險(xiǎn)，D為常數(shù)，現(xiàn)金股息的比例，運(yùn)用的拓展．,,二 零增長(zhǎng)模型,16,公司每年分派的股利固定不變只能被認(rèn)為是一個(gè)特例，事實(shí)上，公司每年的分紅數(shù)額都在變化，更一般的情況是有一定增長(zhǎng)。在本節(jié)中，我們把公司股利的增長(zhǎng)分為3種類型，按不變比率增長(zhǎng)、按不變數(shù)額增長(zhǎng)和前兩種情況的結(jié)合——分階段增長(zhǎng)，下面我們分別討論三種情況下公司股票價(jià)值的決定。,三 固定增長(zhǎng)模型,17,假定公司每年的股利為： 并按固定增長(zhǎng)率g增長(zhǎng)，則： 把等式代入股利貼現(xiàn)模型，得：,,,,,三 固定增長(zhǎng)模型,18,三 固定增長(zhǎng)模型,仍然假定持有期無限，即n→∞,則： 在n→∞時(shí)，假定rg, 級(jí)數(shù)： 收斂于1/r-g。所以：,,,,,19,可以把式子改寫成： 等式右端第一部分是投資者的股票的股息收益率，第二部分是股息增長(zhǎng)率，這兩者之和構(gòu)成了投資者購(gòu)買股票的內(nèi)在收益率。 可對(duì)公式作進(jìn)一步探討，假定：①公司唯一的融資渠道為內(nèi)源融資；②公司利潤(rùn)內(nèi)部保留率固定不變，為b=1-D\E；③保留于公司內(nèi)部的資金投資收益率固定不變?yōu)閏。,,三 固定增長(zhǎng)模型,20,由第2、3個(gè)假設(shè)可知： 式中E為收益，I為投資，由上式可知：,,,,,,三 固定增長(zhǎng)模型,21,代入上式得： 股價(jià)增長(zhǎng)率： 再假定c=fr，f為一系數(shù)，由于：,,,,三 固定增長(zhǎng)模型,22,可以變?yōu)椋?將上式代入得： 左邊為投資者要求的收益率，右邊第二部份為市盈率的倒數(shù)，我們討論右邊第一部份：,,,,三 固定增長(zhǎng)模型,23,左邊為投資者要求的收益率，右邊第二部份為市盈率的倒數(shù)，討論右邊第一部份： ⑴如果f＝1，則c＝r， ，即公司沒有較好的投資機(jī)會(huì)，公司再投資收益率等于投資者要求的收益率或金融市場(chǎng)的一般收益率，公司市盈率的倒數(shù)為金融市場(chǎng)的一般收益率； ⑵如果f﹤1，則c﹤r， 表明公司的投資項(xiàng)目的收益率不甚理想，低于金融市場(chǎng)的一般收益率，導(dǎo)致 ，其市盈率的倒數(shù)大于金融市場(chǎng)的一般收益率，公司股價(jià)應(yīng)該以較低的市贏率定價(jià)。,,,,,三 固定增長(zhǎng)模型,24,⑶如果 表明公司有較好的投資項(xiàng)目，其收益率高于金融市場(chǎng)的一般收益率，導(dǎo)致 ，其市盈率的倒數(shù)大于金融市場(chǎng)的一般收益率，公司股價(jià)應(yīng)該以較低的市贏率定價(jià)。 從上述模型的討論中我們可以得知，影響公司股票價(jià)格的因素有三個(gè)：①公司每年派息的數(shù)量；②每股股息的增長(zhǎng)速度；③公司投資項(xiàng)目的收益率是否高于金融市場(chǎng)的同期收益率。,,,,,三 固定增長(zhǎng)模型,25,下面舉列說明不變?cè)鲩L(zhǎng)模型的運(yùn)用。某公司股票市場(chǎng)價(jià)格為15元，其每股收益0.60元，股息支付比率為70%。預(yù)期該股股息增長(zhǎng)率在以后年度將保持為10%，金融市場(chǎng)的一般收益率為12%，試用不變?cè)鲩L(zhǎng)率模型估計(jì)該公司股票的價(jià)格。 元/股 對(duì)公式運(yùn)用的說明：g的作用，蝴碟效應(yīng)，公式的局限性．,,三 固定增長(zhǎng)模型,26,四 兩階段增長(zhǎng)模型,27,五 三階段增長(zhǎng)模型,兩階段模型假設(shè)公司的股利在頭n年以每年g1的速率增長(zhǎng)，從（n+1）年起由g1立刻降為g2，而不是穩(wěn)定地有1個(gè)從g1到g2的過渡期，這是不合理的，為此，F(xiàn)uller（1979）提出了三階段模型,28,Fuller模型假設(shè)從n1到n2年間的增長(zhǎng)率是線性下降的，則在此期間增長(zhǎng)率為,,,五 三階段增長(zhǎng)模型,29,例子：三階段增長(zhǎng)模型,假設(shè)永安公司是新成立的公司。目前的股利為4元/股，預(yù)計(jì)未來6年股利的成長(zhǎng)率為25%，第7~10年股利增長(zhǎng)呈現(xiàn)直線下降，第11年穩(wěn)定為10%，隨后按此速率持久增長(zhǎng)，若貼現(xiàn)率（資本成本）為15%，求其股票的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。,30,例子：三階段增長(zhǎng)模型,31,例子：三階段增長(zhǎng)模型,32,六 多元增長(zhǎng)模型,在時(shí)刻T以前的T-時(shí)刻，股利可以按照任何比例增長(zhǎng)，但在T之后T+時(shí)刻，假設(shè)按照固定比率增長(zhǎng)，且一直下去。 1~T-的股利只能按照最一般的公式計(jì)算 T+以后按照可以按照固定增長(zhǎng)模型計(jì)算,33,七、 市盈率的估計(jì),一、市盈率的含義 市盈率 市盈率的數(shù)值表明投資的價(jià)值．市盈率的局限性：反映過去的投資價(jià)值，分子分母的時(shí)期不統(tǒng)一．計(jì)算的不統(tǒng)一． 比較時(shí)應(yīng)注意：計(jì)算方法是否統(tǒng)一，對(duì)象是否可比，各國(guó)的具體情況．,34,二、市盈率的簡(jiǎn)單估計(jì) 在我國(guó)證券投資界，有一種簡(jiǎn)單而適用的估計(jì)市盈率的方法。①把某一行業(yè)的股票歸類，剔除市盈率過高或過低的股票，然后求出其市盈率的簡(jiǎn)單算術(shù)平均數(shù)，得出市場(chǎng)賦予該行業(yè)的平均市盈率。②把所需估價(jià)公司的預(yù)期每股收益乘以估計(jì)的市盈率，得出市場(chǎng)對(duì)該類行業(yè)公司在預(yù)期收益水平上的定價(jià)。③適當(dāng)考慮市場(chǎng)興趣對(duì)該股價(jià)進(jìn)行修正，常?？紤]的因素有：新股定價(jià)普遍偏高、流通股規(guī)模、行情走勢(shì)等等。,七、 市盈率的估計(jì),35,三、市盈率的回歸估計(jì) 回歸估計(jì)即是用回歸方程對(duì)市盈率進(jìn)行估計(jì)，回歸方程的一般形式為：y=a+bx，y為市盈率，x為影響市盈率的某種因素，如流通股規(guī)模、每股收益或者稅后利潤(rùn)增長(zhǎng)率等，用最小二乘法對(duì)回歸方程的參數(shù)a、b進(jìn)行估計(jì)。 我們只要得到n組（ ）的數(shù)據(jù)，就可以運(yùn)用上述公式求出a，b的數(shù)值，從而得到回歸方程式：,,,,,七、 市盈率的估計(jì),36,在進(jìn)行市盈率估計(jì)時(shí)應(yīng)注意如下三個(gè)問題： ①市場(chǎng)熱點(diǎn)的變化。當(dāng)市場(chǎng)熱點(diǎn)發(fā)生變化時(shí)，表示該因素貢獻(xiàn)率大小的系數(shù)會(huì)發(fā)生變化，導(dǎo)致公式中的b值發(fā)生變化； ②自變量的估計(jì)值難以準(zhǔn)確定量。即x在將來如何取值是不確定的； ③該模型可能忽視了其他重要的影響市盈率的因素。,七、 市盈率的估計(jì),37,投資者為何獲得如此高額以至于近似于奇跡的回報(bào)呢，通過對(duì)深發(fā)展的具體分析，我們認(rèn)為以下幾點(diǎn)值得重視： ①公司的盈利增長(zhǎng)能力。 ②公司的股本擴(kuò)張能力。 ③公司的壟斷能力。 ④公司所處行業(yè)的前景。,第四節(jié) 股票價(jià)值的實(shí)際分析,38,第四節(jié) 股票價(jià)值的實(shí)際分析,根據(jù)前面的分析，我們可以歸納出選擇公司股票的幾條準(zhǔn)則，這幾條準(zhǔn)則更多是從投資理念的角度，而不是從實(shí)際操作層面提出的： ①選擇持續(xù)高速成長(zhǎng)的公司。 ②決不購(gòu)買價(jià)格高于價(jià)值的股票。 ③購(gòu)買能給其他投資者帶來希望 和想象的股票。,39,