《證券價值價值分析》PPT課件

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1、第 四 章 證 劵 價 值 分 析 （ 一 ）會 計 對 股 票 價 值 的 評 估 方 法 股 票 的 市 值 與 內(nèi) 在 價 值股 票 價 值 分 析 模 型股 票 價 值 的 實 際 分 析 每 股 面 值 每 股 賬 面 價 值 清 算 價 值 重 置 價 值第 一 節(jié) 會 計 對 股 票 價 值 的 評 估 方 法 一 、 每 股 面 值 定 義 ： 公 司 新 成 立 時 所 設(shè) 定 的 法 定 每 股 價 格 面 值 是 名 義 價 格 ， 每 張 股 票 標(biāo) 明 的 特 定 面 額 作 用 ： 1） 計 算 新 公 司 成 立 時 的 資 本 總 額 ； 2） 表 明 股 東

2、持 有 的 股 票 數(shù) 量 。 法 律 規(guī) 定 ： 股 票 不 得 低 于 面 值 發(fā) 行 ， 為 什 么 ？ 會 計 處 理 ： 溢 價 部 分 在 股 東 權(quán) 益 項 下 的 科 目為 資 本 公 積 股 票 面 值 的 作 用 十 分 有 限 ， 每 股 的 股 利 與 其 沒 有 直接 關(guān) 系 ， 因 此 有 面 值 股 和 無 面 值 股 。注 意 ： 債 券 的 面 值 非 常 關(guān) 鍵 ， 是 決 定 股 息 收 入和 返 還 本 金 的 依 據(jù) 。 股 票 的 面 值 與 實 際 上 購 買 股 票 是 的 市 價 差 距 很 大 ，股 票 的 面 值 與 市 價 沒 有 必 然

3、 的 聯(lián) 系 ， 債 券 是 “ 籠 中鳥 ” ， 而 股 票 是 “ 籠 外 鳥 ” 。一 、 每 股 面 值 面 值 vs.發(fā) 行 價 格 平 價 發(fā) 行 ： 發(fā) 行 價 面 值 溢 價 發(fā) 行 ： 發(fā) 行 價 面 值 折 價 發(fā) 行 ： 發(fā) 行 價 1,公 司 的 資 產(chǎn) 市 值 高 于 重 置 成 本 ， 故 對 公 司 具有 投 資 激 勵 作 用 。 Lindberg-Ross： 具 有 高 成 長 性 的 企 業(yè) q=1,激 勵 作 用 接 近 于 0。 qg, 級 數(shù) ：收 斂 于 1/r-g。 所 以 ： ni i irgDP 1 110 )1( )1( ni iirgD 1

4、 11 )1( )1( ni iirg1 1)1( )1( gr DP 10 可 以 把 式 子 改 寫 成 ： 等 式 右 端 第 一 部 分 是 投 資 者 的 股 票 的 股 息 收益 率 ， 第 二 部 分 是 股 息 增 長 率 ， 這 兩 者 之 和 構(gòu) 成了 投 資 者 購 買 股 票 的 內(nèi) 在 收 益 率 。 可 對 公 式 作 進(jìn) 一 步 探 討 ， 假 定 ： 公 司 唯 一的 融 資 渠 道 為 內(nèi) 源 融 資 ； 公 司 利 潤 內(nèi) 部 保 留 率固 定 不 變 ， 為 b=1-DE； 保 留 于 公 司 內(nèi) 部 的 資 金投 資 收 益 率 固 定 不 變 為 c。

5、 gPDr 01三 固 定 增 長 模 型 由 第 2、 3個 假 設(shè) 可 知 ： 式 中 E為 收 益 ， I為 投 資 ， 由 上 式 可 知 ： 11 ttt cIEE 11 tt bEI 11 ttt bcEEE bcE EE t tt 1 1 bDEbEDEDb 1,1,1 三 固 定 增 長 模 型 代 入 上 式 得 ： 股 價 增 長 率 ： 再 假 定 c=fr， f為 一 系 數(shù) ， 由 于 ： bcD DD t tt 1 1 bcD DDgrD grDgrDP PP t ttt ttt tt 1 121 121 gPDr 01 三 固 定 增 長 模 型 可 以 變 為

6、： 將 上 式 代 入 得 ： 左 邊 為 投 資 者 要 求 的 收 益 率 ， 右 邊 第 二 部 份為 市 盈 率 的 倒 數(shù) ， 我 們 討 論 右 邊 第 一 部 份 ： cbP Ebr 0 1)1( frbP Ebr 0 1)1( 01)1( )1( PEfbbr 三 固 定 增 長 模 型 左 邊 為 投 資 者 要 求 的 收 益 率 ， 右 邊 第 二 部 份 為市 盈 率 的 倒 數(shù) ， 討 論 右 邊 第 一 部 份 ： 如 果 f 1， 則 c r， ， 即 公 司沒 有 較 好 的 投 資 機(jī) 會 ， 公 司 再 投 資 收 益 率 等 于 投 資者 要 求 的 收

7、益 率 或 金 融 市 場 的 一 般 收 益 率 ， 公 司 市盈 率 的 倒 數(shù) 為 金 融 市 場 的 一 般 收 益 率 ； 如 果 f 1， 則 c r， 表 明 公 司 的投 資 項 目 的 收 益 率 不 甚 理 想 ， 低 于 金 融 市 場 的 一 般收 益 率 ， 導(dǎo) 致 ， 其 市 盈 率 的 倒 數(shù) 大 于 金 融市 場 的 一 般 收 益 率 ， 公 司 股 價 應(yīng) 該 以 較 低 的 市 贏 率定 價 。 )1( )1( fbb01,1)1( )1( PErfbb ,1)1( )1( fbb 01PEr 三 固 定 增 長 模 型 如 果 表 明 公 司 有 較 好

8、的 投 資 項 目 ， 其 收 益 率 高 于 金 融 市 場 的 一 般 收 益率 ， 導(dǎo) 致 ， 其 市 盈 率 的 倒 數(shù) 大 于 金 融 市場 的 一 般 收 益 率 ， 公 司 股 價 應(yīng) 該 以 較 低 的 市 贏 率定 價 。 從 上 述 模 型 的 討 論 中 我 們 可 以 得 知 ， 影 響 公司 股 票 價 格 的 因 素 有 三 個 ： 公 司 每 年 派 息 的 數(shù)量 ； 每 股 股 息 的 增 長 速 度 ； 公 司 投 資 項 目 的收 益 率 是 否 高 于 金 融 市 場 的 同 期 收 益 率 。 則,1f ,1)1( )1(, fbbrc 01PEr 三

9、固 定 增 長 模 型 下 面 舉 列 說 明 不 變 增 長 模 型 的 運 用 。 某 公 司 股票 市 場 價 格 為 15元 ， 其 每 股 收 益 0.60元 ， 股 息 支付 比 率 為 70%。 預(yù) 期 該 股 股 息 增 長 率 在 以 后 年 度 將保 持 為 10%， 金 融 市 場 的 一 般 收 益 率 為 12%， 試 用不 變 增 長 率 模 型 估 計 該 公 司 股 票 的 價 格 。 元 /股 對 公 式 運 用 的 說 明 ： g的 作 用 ， 蝴 碟 效 應(yīng) ， 公式 的 局 限 性 21%10%12 %7060 P三 固 定 增 長 模 型 四 兩 階

10、段 增 長 模 型0 1 10 1 2 1 10 1 21 10 1 11 21(1 ) (1 )(1 ) (1 )(1 ) (1 )(1 ) (1 )(1 ) (1 )(1 )(1 ) (1 ) ( )(1 )n t tt tt t nt t nn nt tt t nt t nn nt tt t ntn nt nt n nd dv k kd g d gk kd g d gk kd g dk k k gd d g 其 中 ， 五 三 階 段 增 長 模 型 兩 階 段 模 型 假 設(shè) 公 司 的 股 利 在 頭 n年 以 每 年 g1的速 率 增 長 ， 從 （ n+1） 年 起 由 g1立

11、刻 降 為 g2， 而不 是 穩(wěn) 定 地 有 1個 從 g1到 g2的 過 渡 期 ， 這 是 不 合 理的 ， 為 此 ， Fuller（ 1979） 提 出 了 三 階 段 模 型g g 1 gt g2n1 n2 t成 長 期 過 渡 期 成 熟 期 Fuller模 型 假 設(shè) 從 n1到 n2年 間 的 增 長 率 是 線性 下 降 的 ， 則 在 此 期 間 增 長 率 為 2 21 1 1 2 2 21 11 1 2 1 22 12 10 1 1 1 2 30 0 0 0 2110 1 1 2 ( ) 1 ,(1 )(1 ) (1 ) (1 )(1 )1 ( )1 (1 ) (1 )

12、 ( )t n nt t tt tt n t n n n nt t t ntt t n t ng g g g n t nn nd d gv k kv v v v d gd ggd k k k k g 其 中 ，則 第 二 階 段 的 折 現(xiàn) 值 為總 折 現(xiàn) 值 為 五 三 階 段 增 長 模 型 例 子 ： 三 階 段 增 長 模 型 假 設(shè) 永 安 公 司 是 新 成 立 的 公 司 。 目 前 的 股 利為 4元 /股 ， 預(yù) 計 未 來 6年 股 利 的 成 長 率 為25%， 第 710年 股 利 增 長 呈 現(xiàn) 直 線 下 降 ，第 11年 穩(wěn) 定 為 10%， 隨 后 按 此 速

13、 率 持 久 增長 ， 若 貼 現(xiàn) 率 （ 資 本 成 本 ） 為 15%， 求 其 股票 的 經(jīng) 濟(jì) 價 值 。 1 61 10 0 1 11 1 0.25( ) 4 ( ) 32.4631 1 0.15n t tt tgv d k 10 102 10 7 77 67 1 6 8 1020 (1 )(1 ) (1 0.15)7 60.25 (0.25 0.10) 0.2211 64(1 0.25) 15.26 0.19 0.16 0.1328.249t t tt tt d d gv kgd d g gv 其 中類 似 地 ， 分 別 為 、 、則 例 子 ： 三 階 段 增 長 模 型 3

14、11 20 11 210 9 2 30 111 2 30 0 0 0 (1 )(1 ) ( )(1 0.13) 29.0429.04(1 0.10) 151.068(1 0.15) (0.15 0.10) 32.463 28.249 151.068 211.78 d gv k k gd dvv v v v 例 子 ： 三 階 段 增 長 模 型 六 多 元 增 長 模 型 在 時 刻 T以 前 的 T-時 刻 ， 股 利 可 以 按 照 任 何 比 例 增 長 ，但 在 T之 后 T+時 刻 ， 假 設(shè) 按 照 固 定 比 率 增 長 ， 且 一 直 下去 。 1T-的 股 利 只 能 按 照

15、 最 一 般 的 公 式 計 算 T+以 后 按 照 可 以 按 照 固 定 增 長 模 型 計 算 - 1 110 1(1 )(1 ) ( )(1 ) )( )(1 ) (1 )T tT tt t tT t Tt T Tt tT ttdv kd dv k k g kd dv k gk g k k ( 七 、 市 盈 率 的 估 計一 、 市 盈 率 的 含 義 市 盈 率 市 盈 率 的 數(shù) 值 表 明 投 資 的 價 值 市 盈 率 的局 限 性 ： 反 映 過 去 的 投 資 價 值 ， 分 子 分 母 的 時 期不 統(tǒng) 一 計 算 的 不 統(tǒng) 一 比 較 時 應(yīng) 注 意 ： 計 算 方

16、 法 是 否 統(tǒng) 一 ， 對 象是 否 可 比 ， 各 國 的 具 體 情 況 每 股 收 益股 票 的 價 格 二 、 市 盈 率 的 簡 單 估 計 在 我 國 證 券 投 資 界 ， 有 一 種 簡 單 而 適 用 的 估 計市 盈 率 的 方 法 。 把 某 一 行 業(yè) 的 股 票 歸 類 ， 剔 除 市盈 率 過 高 或 過 低 的 股 票 ， 然 后 求 出 其 市 盈 率 的 簡 單算 術(shù) 平 均 數(shù) ， 得 出 市 場 賦 予 該 行 業(yè) 的 平 均 市 盈 率 。 把 所 需 估 價 公 司 的 預(yù) 期 每 股 收 益 乘 以 估 計 的 市 盈率 ， 得 出 市 場 對 該

17、 類 行 業(yè) 公 司 在 預(yù) 期 收 益 水 平 上 的定 價 。 適 當(dāng) 考 慮 市 場 興 趣 對 該 股 價 進(jìn) 行 修 正 ， 常常 考 慮 的 因 素 有 ： 新 股 定 價 普 遍 偏 高 、 流 通 股 規(guī) 模 、行 情 走 勢 等 等 。 七 、 市 盈 率 的 估 計 三 、 市 盈 率 的 回 歸 估 計 回 歸 估 計 即 是 用 回 歸 方 程 對 市 盈 率 進(jìn) 行 估 計 ， 回 歸 方 程 的一 般 形 式 為 ： y=a+bx， y為 市 盈 率 ， x為 影 響 市 盈 率 的 某 種 因 素 ，如 流 通 股 規(guī) 模 、 每 股 收 益 或 者 稅 后 利

18、潤 增 長 率 等 ， 用 最 小 二 乘法 對 回 歸 方 程 的 參 數(shù) a、 b進(jìn) 行 估 計 。 我 們 只 要 得 到 n組 （ ） 的 數(shù) 據(jù) ， 就 可 以 運 用 上 述 公 式 求 出a， b的 數(shù) 值 ， 從 而 得 到 回 歸 方 程 式 ： xbya nt tnt tt xx yyxxb 1 21 )( )(tt yx , bxay 七 、 市 盈 率 的 估 計 在 進(jìn) 行 市 盈 率 估 計 時 應(yīng) 注 意 如 下 三 個 問 題 ： 市 場 熱 點 的 變 化 。 當(dāng) 市 場 熱 點 發(fā) 生 變 化 時 ， 表示 該 因 素 貢 獻(xiàn) 率 大 小 的 系 數(shù) 會 發(fā)

19、 生 變 化 ， 導(dǎo) 致 公式 中 的 b值 發(fā) 生 變 化 ； 自 變 量 的 估 計 值 難 以 準(zhǔn) 確 定 量 。 即 x在 將 來 如 何取 值 是 不 確 定 的 ； 該 模 型 可 能 忽 視 了 其 他 重 要 的 影 響 市 盈 率 的 因素 。 七 、 市 盈 率 的 估 計 投 資 者 為 何 獲 得 如 此 高 額 以 至 于 近 似 于 奇 跡 的 回報 呢 ， 通 過 對 深 發(fā) 展 的 具 體 分 析 ， 我 們 認(rèn) 為 以 下幾 點 值 得 重 視 ： 公 司 的 盈 利 增 長 能 力 。 公 司 的 股 本 擴(kuò) 張 能 力 。 公 司 的 壟 斷 能 力 。 公 司 所 處 行 業(yè) 的 前 景 。 第 四 節(jié) 股 票 價 值 的 實 際 分 析 第 四 節(jié) 股 票 價 值 的 實 際 分 析 根 據(jù) 前 面 的 分 析 ， 我 們 可 以 歸 納 出 選 擇 公 司 股 票的 幾 條 準(zhǔn) 則 ， 這 幾 條 準(zhǔn) 則 更 多 是 從 投 資 理 念 的 角度 ， 而 不 是 從 實 際 操 作 層 面 提 出 的 ： 選 擇 持 續(xù) 高 速 成 長 的 公 司 。 決 不 購 買 價 格 高 于 價 值 的 股 票 。 購 買 能 給 其 他 投 資 者 帶 來 希 望 和 想 象 的 股 票 。